| 来源： |
东海证券研究所 |
发布时间： |
2010年11月11日 15:19 |
作者： |
袁舰波 |
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撰写时间： |
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投资要点
公司发展历程和未来战略方向公司是浙江省第一批股份制改造企业，1997年以来一直专注于药品的生产和研发，2004年成功挂牌上市，2005年收购康恩贝集团的保健品业务，2007年收购金华康恩贝的化学药品业务，2009年收购江西天施康药业，可以说上市后公司通过内生增长以及外延式的收购实现发展。公司2010年上半年8.8亿元的收入主要来源于三大块业务，现代植物药3.8亿元（占比43％），化学药品2.3亿元（占比26％），保健品4824万元（占比5％），公司未来发展战略就是将康恩贝打造成为我国现代植物药的第一品牌，同时协调发展化学药和保健品两大领域。
主打产品情况前列康：目前是公司收入最大的一个品种，主要用于治疗慢性前列腺炎和前列腺增生等病症，2004年在公司上市时收入就达到8000万元，2005－2006年大约2亿元，2007－2009年收入在2.5亿－3亿元，我们预计2010年该产品收入将超过3亿元，其中大约30％属于处方药收入（前列康普乐安胶囊），70％属于OTC收入（前列康普乐安片），统计数据显示目前只有5％的前列腺炎患者进行治疗，应该说其用药需求市场还有极大的发展空间，2009年康恩贝的前列康以82.15%的市场占有率高居第一，远远领先其它竞争对手，而且产品市场占有率是呈逐年递增的趋势，我们预计公司2012年该产品收入有望达到5亿元。
盈利预测和估值
随着营销改革的持续推进以及公司品牌战略的实施，我们预计公司几大主力品种收入未来两年将会以25％－30％的速度增长，由于前列康和银杏叶片的主要原材料为油菜花粉和银杏叶，这两个产品原料并不通过河北安国和安徽亳州的中药材市场交易，所以中药材价格上涨对公司影响较小，这样其未来毛利率水平保持在60％左右的可能性较大，财务费用率和管理费用率的下降基本抵消销售费用率的上升，期间费用率假设保持不变，不考虑投资收益的增加和未来资产注入的并表，我们预计公司未来两年净利润将会以25％－30％的速度增长，这样2010年、2011年和2012年每股收益分别为0.45元、0.59元和0.76元，动态PE分别为40倍、31倍和24倍，远远低于医药行业平均估值水平。而参股26％的佐力药业正在积极筹备上市，佐力药业主打产品乌灵菌粉和乌灵胶囊属于国家一类新药（补肾安神,主治失眠及心理障碍，抗抑郁药物），2010年上半年公司实现1896万元的净利润，同比增长率超过80％，这将有利于其估值水平的提升。
总体来看，我们认为公司发展方向明确，优质产品较多，但收入基数较小，随着营销改革机制的进一步完善和细化，公司正在进行从量变到质变的转换，持续增长的确定性和安全边际较高，所以给予其“买入”的投资评级，6个月目标价格22元，有超过20%的升值潜力。
风险提示：
公司目前面临的风险主要来自于一是营销改革低于预期、二是药价新政的不确定性。
（具体内容请见附件）
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