| 来源： |
海通证券研究所 |
发布时间： |
2010年09月10日 15:04 |
作者： |
谢盐 |
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作为市场化竞争力强且业务较均衡的大型券商，公司中高层和基层激励较充分、资本效率高；经纪份额第五；自营运作灵活而收益率较高；擅长中小企业承销且储备渠道多；资管规模列上市券商第二；事隔4年后的上市增发融资将推动业务增长。目标价34.88元，“增持”评级。
基本情况与竞争力—作为创新类A级大型券商，公司构建了经纪、自营、投行、资管等盈利能力强、结构较均衡的业务组合（各业务均居行业前列凸显其较强市场化竞争力）；并通过大量市场化收购形成了以证券（189家网点）、期货、基金、PE、香港子公司的金融多业态构架；从竞争要素看，公司有广东省的大力支持，中高层股权激励（股权储备集合信托计划）和基层的市场化激励（如其它南方券商）较充分；公司资本效率高；公司市场化起步较早（2002年即推出CRM系统）；公司事隔4年后终于实现上市，而近期增发将推动公司业务重新步入快速增长轨道。
各业务地位及特色—占66％的经纪实力强，市场化起步早，凭借大量收购稳定经纪份额（2010年为4.81％，行业第5）；营业部的适度放权、多部门协同支持和银行网点拓展使其获得了较高的部均份额；近期降佣促使其经纪份额小幅回升；公司自营实力较强，运作较灵活（股权投资占比随行情而变化）而收益率较高（2008年熊市获得了正收益）；公司投行实力较强，项目储备渠道多而保荐人数列第三；擅长承销中小企业股权融资项目，项目储备渠道较多；公司资管实力分化，集合产品规模较小（但业绩排名呈上升趋势）；参股基金管理资产规模大（控股48.33％广发基金和参股25％的易方达基金加权资产规模751亿元，上市券商中排第二，这有利于公司的盈利稳定）；初期融资融券和期指对公司业绩贡献有限但增速较快；公司旗下期货公司实力强（行业前10，全面结算会员资格）将助推期指业务；旗下广发信德（从事PE）已小幅盈利；香港子公司为公司提供业务创新经验；近期融资（融资总额、发行价、发行数量分别不超过180亿元、27.41元和6亿股）将全面推动业务增长。
盈利预测及估值建议—合理估值34.88元，“增持”评级。根据最近12个月A股交易额，我们估计2010-2011年A股日均成交金额将分别为2000亿元和2200亿元；近期股市反弹下公司自营理论上可获得2.38亿元，则预计2010-2011年公司EPS将分别为1.22元（发行后）和1.40元（发行后）；BVPS分别为11.12元（发行后）和11.94元（发行后）。综合采用DDM绝对估值法、PB-ROE法和相对PE法，未来6个月公司合理价值中枢为34.88元，给予“增持”评级；最后，我们对A股日均成交量和公司经纪份额、自营收益率和投资规模进行了敏感性分析。
主要风险。（1）周期性波动风险；（2）行业竞争风险；（3）佣金率下滑风险。
（具体内容请见附件）
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