| 来源： |
国信证券研究所 |
发布时间： |
2010年08月11日 15:24 |
作者： |
谢达成;徐颖真 |
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撰写时间： |
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事项：
桑德环境董事会审议通过股权激励草案。拟向高管、中层管理人员、核心业务骨干授予913.87万份股票期权，约占当前总股本2.21%，行权价格22.15元；自授权日起第二年至第五年每年分别行权25%；每年行权业绩条件为2010-2013年净利润分别较09年增长不低于25%/60%/120%/200%，净资产收益率分别较09年增长不低于13%/14%/15%/16%。
评论：
激励强度较大
激励股份总数913.87万份，占当前总股本2.21%；激励对象包括高管、中层管理人员和核心业务骨干合计共43人，占09年底公司在职员工总数的3.6%，高管人均79万股，核心业务骨干人均7.5万股，对比09年高管22万元、职工2.6万元的人均薪酬而言激励强度较大。
近两年行权要求实现可能性较大，较高行权价可实现有效激励
按当前4.13亿股本行权条件所对应2010-2012年EPS分别为0.44/0.56/0.77/1.04元，不考虑期权成本摊销费用后对应EPS分别为0.46/0.57/0.77/1.04元，未来4年内复合增速达31%，体现了公司对行业及自身长期实现高增长的信心。
1Q2010公司净利3200万元，同比增长41%，预计上半年增速30%，中期以来固废新单签订进度低于我们预期，但湖北污水项目、设备基地分别于2、3季度投产将使下半年业绩环比提升，预计全年实现业绩承诺可能性较大。
公司2011年行权对应盈利要求低于市场预期，我们之前预测高出市场预期，主要基于两个假设：（1）设备基地全年满产贡献；（2）西安项目全年贡献。由于设备基地投产有所滞后，预计2011年生产设备自给部分没有问题，但对外销售市场可能需要一定时间培育。即便如此相比往年由于增加了这两块贡献，达到24%的承诺增速问题也不大。
2012-2013年业绩目前较难预测，我们认为“十二五”期间固废行业的快速发展将为公司业绩增长提供良好保证。
行权价22.15元对应市场盈利预期较为合理，对于业绩承诺来说行权要求比较严格，能进行有效激励。
下调2010-2012年EPS至0.47/0.70/0.82元，维持“谨慎推荐”
草案本身对业绩暂无影响，对公司长期高速增长有促进作用。但考虑到固废新签订单以及设备基地项目投产均从中期延后至3季度，由于设备对外销售需要时间培育，因此也将对明年基地满产造成一定影响，假设基地今年实际贡献为4个月，2011、2012年产能利用率分别为60%、80%，下调2010-2012年EPS分别至0.47/0.70/0.82元，幅度分别为-8.6%/-8.8%/-1.5%。当前股价对应2010-2012年PE水平为47×、32×、27×，维持“谨慎推荐”。
（具体内容请见附件）
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