| 来源： |
金元证券研究所 |
发布时间： |
2010年07月26日 14:11 |
作者： |
王昕 |
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公司发布2010年中报，报告期内实现营业收入32.59亿元，同比增长3.44%，增速较去年同期减少5.8个百分点。实现利润总额1.24亿元、归属于母公司股东的净利润7700万元，分别同比下降54.2%、61.4%。按照全部股本摊薄计算每股收益为0.19元。累计综合毛利率为15.31%，较上年同期下降6.72个百分点。二季度单季度毛利率为15.59%，环比提高0.7个百分点，同比下降8.48个百分点。
水泥售价下降，业绩低于预期。公司业绩低于预期。报告期内公司实现水泥及熟料销量1308万吨，较去年同期增长172万吨，但与此同时，公司水泥平均售价为228.46元/吨（不含税），较上年同期下降19.32元/吨。销量的增长难以抵消水泥售价下跌的影响，是造成公司收入增速大幅减少的主要原因。
价格低迷缘于产能过剩，煤价上涨挤压利润空间。我们在之前的报告中曾经提到，公司所在区域面临较大的产能过剩压力。随着区域内新增产能的逐步释放，过剩的压力也随之增加。据公司披露，湖北省2009年新建投产新型干法水泥生产线17条，新增年设计熟料产能1860万吨。2010年上半年湖北区域水泥市场产能过剩严重，市场无序竞争有增无减。在此背景下，难以期待水泥价格有好的表现。而上半年煤炭价格的上涨进一步挤压了公司的利润空间，造成公司水泥毛利率大幅下降。
华东、华中收入占比减少，西南区域收入占比增加。由于缺乏资金等原因，公司错过了拓展湖北省周边市场的最佳时机，公司的“十”字战略并未得到有效的实施，公司的销售仍多集中在湖北省内。去年下半年以来，随着公司四川、重庆、西藏等地生产线的陆续投产，西南区域的收入占比逐渐增加，报告期内公司西南区域的业务收入占比达到23%，较去年同期提高10个百分点，华中及华东区域的收入占比分别为67%和9%，均较去年同期下降了5个百分点。目前看来，湖北省内的收入仍占到公司总收入的50%以上，随着年内西南区域生产线的进一步达产以及云南景洪生产线的投产，西南区域的收入占比将进一步提升。
混凝土业务保持较快增长。公司是业内较早进行向下游混凝土骨料业务延伸的企业之一。2009年公司新增11条混凝土生产线，公司混凝土产能达到420万方。今年上半年，公司新建混凝土搅拌站2个，新增产能40万方/年，销售混凝土68.75万方，同比增长59.98%；实现营业收入1.82亿元，同比增长54.3%；实现利润总额2894万元，同比增长106.51％。混凝土业务毛利率为21.29%，同比提高4.97个百分点。混凝土收入占比为5.6%，较去年同期提高1.9个百分点。混凝土业务毛利占主营业务利润的比重由去年同期的2.8%提升至7.8%，混凝土业务保持了较快增长。
期间费用率略有增加，所得税优惠减少。报告期内公司期间费用率为14.14%，较去年同期提高0.67个百分点。其中销售费用率为5.81%，同升0.33个百分点；管理费用率为4.14%，同降0.2个百分点；财务费用率为4.19%，同升0.53个百分点。报告期内由于公司部分子公司所得税优惠到期，致使公司综合所得税率由去年同期的16.1%提高至24.86%。
下半年区域内新增产能压力仍然较大，价格提升存在不确定性。湖北省2009年上半年的水泥投资达到44.27亿元，下半年的水泥投资较上半年略有减少，但仍然达到40.35亿元，以上投资所新建的产能将在今年下半年集中释放，湖北省的产能过剩情况仍难以有明显改观。此外其他有助于价格提升的因素，如固定资产投资增加、行业兼并重组、落后产能淘汰等目前看来也尚未出现超预期的情况。在此情况下，区域价格的提升存在不确定性。
投资建议：我们根据公司生产线的建设进度以及目前行业及公司的情况，对盈利预测假设进行了调整，在不考虑定性增发带来的股摊薄的情况下，预计公司2010-2011年的EPS分别为：0.64元、1.33元，对应7月23日收盘价的市盈率分别为27倍和13倍。下调评级为“中性”。
风险提示：生产线建设进度低于预期；区域内产能过剩导致价格下降；区域内固定资产投资低于预期；区域内落后产能淘汰低于预期。
（具体内容请见附件）
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