百川股份：精细化工细分龙头 股价为14.4-18.0元 |
| 来源： |
爱建证券研究所 |
发布时间： |
2010年07月22日 14:15 |
作者： |
乐旻旸 |
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撰写时间： |
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投资要点：
公司是细分子行业龙头
公司主要从事醋酸丁酯、偏苯三酸酐的生产和销售；公司在生产方面具备规模优势，09年底公司拥有醋酸丁酯产能10万吨、偏苯三酸酐产能1万吨，以上两种产品目前在国内市场占有率分别达30%和20%。
对公司的正面看法：
公司的主要产品在销售和产能上，在国内具有一定的规模成本优势；其中醋酸丁酯市场占有率国内第一，偏苯三酸酐市场占有率国内第三；行业内产品质量和企业信誉具有优势；醋酸丁酯产品参加国家标准的修订；偏苯三酸酐是国家标准的制定者；
作为行业龙头，客户群稳定，公司是阿克苏诺贝尔、BASF、PPG、DSM和立邦等企业的主要供货商（占供货数量的70-80%），醋酸丁酯产能利用率达到满负荷，偏苯三酸酐产能利用率接近9成；-公司运用先进的反应精馏法连续化生产醋酸丁酯，实现低能高效的连续生产，减少能耗50%，电耗35%，废水排放50%，使公司毛利水平远高于行业水平；
随着我国《民用建筑室内环境污染控制规范》、《内装有害物质限量》等相关法规的实施，醋酸丁酯在未来对于受限产品产生替代需求，市场成长空间有望打开；
以偏苯三酸酐为原料生产的TOTM，具有良好的耐温、抗老化腐蚀、耐挥发和耐析出性，随着将来我国对于电器用绝缘材料和工程塑料安全性要求逐步提高，以及在一次性输液、注射器和血液袋用品领域，对于偏苯三酸酐的需求有望提高；
公司产品定价跟随主要原材料价格波动，可转移成本风险。
对公司的负面看法：
主要产品的市场成熟度高，醋酸丁酯产能富裕，而偏苯三酸酐产能扩张迅速，行业面临的竞争较为激烈；
公司销售收入80%以上来自于醋酸丁酯，而醋酸丁酯主要应用于涂料溶剂，未来2年内预计需求增速约为7%，行业需求增速相对不具吸引力；而且，国家对于房地产行业的调控可能持续较长时间，对于涂料（包括家装和汽车等）需求的增长带来负面的影响，从而影响对于涂料溶剂的需求；
公司的盈利状况体现一定的周期性特征，定价策略跟随主要原材料（煤炭、石油等）价格波动，公司难获超额的利润，毛利率水平维持在10%左右的较低水平；
公司销售收入对于单一产品（醋酸丁酯）的依赖性强（占销售额80%），如果该产品需求受到影响，或是生产该产品的原材料大幅波动，将对公司业绩带来较大的影响；
公司近12%的销售收入来自于海外，人民币升值可能影响该部分出口业务的利润；-新技术导致产品更新换代速度逐步加快，公司的两个主要产品，面临一定的产品替代风险。
本次募集资金用途
本次募集资金投资项目为“年产2万吨偏苯三酸酐和2万吨偏苯三酸三辛酯项目”，计划由公司全资子公司百川化工（如皋）有限公司实施。项目总投资2.85亿元，项目实施后，公司将进一步扩大产能，并且公司也将由单纯生产偏苯三酸酐的企业，转变为国内为数不多的同时生产偏苯三酸酐和偏苯三酸三辛酯的企业，产业链得到延伸。
盈利预测和估值
公司在细分行业内没有可参照的公司，我们预计公司2010、2011和2012年摊薄后每股收益分别为0.60元、0.71元和1.24元，我们给与公司24-30倍市盈率水平，对应合理股价为14.4-18.0元（发行价格为20元）。
（具体内容请见附件）
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