| 来源： |
湘财证券研发中心 |
发布时间： |
2010年04月29日 15:25 |
作者： |
王强 |
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碳四深加工龙头，甲乙酮产能国内第一、世界第五，迈向世界级公司对石油加工副产品碳四进行深加工以转化成高附加值精细化工产品业务，主要研发、生产和销售甲乙酮、MTBE、异丁烯、叔丁醇等；其中甲乙酮为公司主导产品，国内行业排名第一，市场占有率达41%，世界产能排名第五。目前公司甲乙酮、MTBE、异丁烯、叔丁醇的设计产能分别为10万吨、4.5万吨、2万吨和1.2万吨。随着青岛8万吨甲乙酮新装臵的磨合日趋完善，公司甲乙酮未来最大产能利用率将能达到150%，年产量可提升至15万吨，并将跻身世界级甲乙酮企业之列。??甲乙酮未来需求增长保持5%-10%我国是全球最大的甲乙酮消费市场，甲乙酮最大的两个下游消费领域涂料行业和胶粘剂行业快速发展，甲乙酮消费增长一直保持较高的速度，远远高于国外甲乙酮2.5%左右的增长速度，未来几年需求增速将保持5%-10%。
原料供应充足稳定、实现循环生产使产能利用率高、规模优势带来议价能力公司与齐鲁石化和青岛炼化长期战略合作，原料碳四直接通过管道输送，供应稳定并节约成本。公司采用联合装臵生产，具有产品结构调整灵活的优势；并通过技术革新实现循环经济优势，产能利用率高。甲乙酮国内行业龙头的规模优势，带来较强的销售议价能力。
关注甲乙酮价格上涨的业绩弹性，每上涨100元/吨，公司业绩提升0.048元受全球金融危机和行业周期性调整双重影响，甲乙酮价格和盈利水平在2008年底和2009年初出现大幅下滑，价格最低跌至4800元/吨的历史最低点，行业出现亏损。随着2009年经济复苏，甲乙酮价格出现反弹，目前平均价格稳定在8500元/吨以上，但仍然处于历史低位；随着未来需求进一步恢复，甲乙酮市场价格将会呈现平稳增长。我们应关注未来甲乙酮价格上涨给公司带来的业绩弹性。
募投项目主要用于扩大公司原有产品的产能公司募集资金主要用于建设年产8万吨甲乙酮项目、年产15万吨溶剂油项目、基层营销网络和研发中心建设项目；为抢占市场先机，公司已于2007年11月通过银行借款和自有资金先行垫资建设了8万吨/年的甲乙酮项目，并已于2008年9月投产。本次发行后，公司将以募集资金支付项目剩余款项及偿还先期银行借款。
合理价值区间为22.75-27.30元公司2009年每股收益按最新摊薄为0.67元，我们预计公司2010-2012年每股收益分别为0.91元、1.17元和1.39元。和公司业务比较接近的天利高新公司作为主要可比公司，对应2010年PE约为20倍左右；结合近期中小板的估值，我们认为给予公司2010年25-30倍PE估值比较合理，对应合理估值区间为22.75-27.30元，我们建议询价区间为20.7-24.8元。
风险提示：市场竞争加剧而产品价格下跌和原材料碳四价格大幅波动的风险
（具体内容请见附件）
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