| 来源： |
长江证券研究所 |
发布时间： |
2010年04月21日 13:46 |
作者： |
刘元瑞 |
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事件描述：
太钢不锈今日公布了2009年度报告，公司2009年度实现营业收入718.28亿元,同比下降13.53%；实现利润总额9.55亿元,同比下降13.99%；实现净利润8.95亿元，比上年降低26.66%；实现EPS0.16元。
同日，公司公布了2010年1季报，报告期内实现营业收入205.76亿元，同比上升65.48%；净利润4.48亿元；实现EPS0.078元。
公司全年共产铁817.69万吨、产钢945.61万吨，其中不锈钢247.97万吨、产坯材912.17万吨，其中不锈坯材223.40万吨。公司不锈钢产量位居全球第一。
事件评论
第一，四季度主营收入较三季度回升明显，一季度环比下滑公司四季度主营收入较三季度回升明显，但一季度主营环比有所下滑。在公司四季度产量略低于三季度的情况下，四季度国内不锈钢价格的逐步回暖是公司四季度主营收入环比上升的主要原因。而一季度在不锈钢价格持续回升且产量并未有明显下滑的情况下主营收入却下降，存货的增长可能是主要原因之一。在四季度公司收入有所提升的情况下，公司主营利润也回升明显，主要原因在于四季度公司毛利率较三季度环比大幅提升。净利润上升幅度偏缓，主要原因在于四季度计提了8.29亿的资产减值准备。
一季度主营利润及净利润均随主营收入的环比下滑而下滑，主要原因在于一季度毛利率明显下滑。收入比成本下降得更快是主要原因。实际上四季度的不锈钢价格处于下降区间，但一季度已经开始企稳回升。与之相反的表现是公司四季度毛利率上升而一季度毛利率下降。原料成本的下降可能还无法具备足够的说服力，因为据我们观察，公司的毛利率表现基本与原料的镍价呈现正相关关系。当然，短期出现背离是存在可能的，历史上2008年2季度也曾经发生过。我们猜测其中的原因可能在于公司销售价格滞后原料价格调整。不过这种情况应该无法持续。因此，如果镍价继续坚挺，公司2季度业绩应该有明显提升。
总的来说，公司2009年全年营业收入持续上升主要得益于不锈钢主要下游建筑、工业机械以及金属制品等（三大行业对不锈钢的总需求达到80%以上）行业的持续复苏。
第二，存货2009年底环比稳定，2010年一季度大幅上升2009年全年公司存货变化不大，环比持续稳定，但公司2010年一季度存货大幅上升。由于一季度产量并未有明显下滑且不锈钢价格持续上升的情况下主营收入又出现了环比下滑，我们猜测，一季度存货的上升可能更多的是库存商品。公司2009年底存货中原材料占比达到46.89%，较年初比例有所上升，在产品及库存商品比例有所下降。从镍价近期持续上涨的走势上来看，公司的库存结构在一定程度上有所受益。不过，如果1季度新增的18.08亿元存货大部分是库存商品，那么这种受益程度会减弱。公司2008年底计提的存货跌价准备在2009年度基本转销，但公司在2009年四季度仍计提了约8.29亿的存货跌价准备，其中主要是在产品和库存商品。虽然四季度原材料镍价及不锈钢价格基本持平，但期间呈现下滑后上升趋势，因此，考虑到公司存货周转大约在2个月左右，因此对前期高价镍的部分在产品和产成品计提一定的减值准备也属正常。而原材料的计提比例偏低也在一定程度上说明了公司在原料上采用了较快的周转方式。
只是，在一季度不锈钢价格再次步入上行趋势时，公司并未对年末的存货跌价准备做任何转回。而且，一季度毛利率的下滑使得这部分存货在一季度出现转销的概率并不大。第三，公司综合毛利率较08年小幅下滑，不锈钢毛利率有所回升民用不锈钢市场一直竞争激烈，这种局面可能在近几年都很难得到根本性改变。源于2008年底的全球经济低迷使得公司分产品的收入都出现了明显下降。占主营约40%的不锈钢类产品09年毛利较08年有所上升，主要原因在于不锈钢材的营业成本较其营业收入下降更快。
第四，公司未来产能基本稳定，碳钢成本优势明显公司目前拥有1000万吨左右的钢材生产能力，在未来一段时间产能将保持基本稳定。2009年全年公司钢材产量912.17万吨，其中不锈钢材223.40万吨。2010年预计公司钢材产量在960万吨左右，其中不锈钢260万吨（冷轧120万吨，热轧酸洗50万吨，普通热轧60万吨，中板15万吨，线材10万吨，型材及其他5万吨），同时，公司计划将400系不锈钢比例从2009年的41%提升至45%，普碳钢方面，公司热轧板卷计划产量530万吨，无取向硅钢40万吨，临钢计划产量130万吨。
第五，维持“谨慎推荐”评级我们预计公司2010、2011年EPS分别为0.44、0.78元，维持“谨慎推荐”评级。
（具体内容请见附件）
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