| 来源： |
海通证券研究所 |
发布时间： |
2010年02月26日 14:11 |
作者： |
路颖 |
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年报概述：今日（2010年2月26日）公司发布2009年报，2009年公司实现营业收入31.09亿元，同比增长36.41%；实现利润总额8186万元，同比减少1.02%；实现归属于上市公司股东的净利润6869万元，同比增长6.54%，扣除非经常性损益后的净利润6754万元，同比增长3.57%。
2009年公司全面摊薄每股收益为0.643元（低于我们及市场之前的一致预期）。2009年公司净资产收益率为13.25%，较去年同期的20.79%减少7.54个百分点；公司09年归属于上市公司股东的每股净资产为4.73元，略低于去年同期的4.79元。此外，公司每股经营性现金流在报告期为2.05元，较去年同期增长了39.46%，超过了营业收入和净利润的增幅，体现了超市类企业的现金流优势，从公司负债表看公司的预收账款较去年底增加了1.5亿元（主要是尚未消费的提货券等）。此外，公司拟每10股派发现金红利1元（含税）并转增5股。
业绩预测和投资建议：公司业绩低于我们之前预期的主要原因除了其部分门店在年末开业收入未得到释放外，更重要的是其销售管理费用压力进一步超出了我们的预期。
我们仍维持之前对公司的观点，即认为虽然公司的规模可通过新开门店及收购门店进行高速的扩张，但公司未来仍需在生鲜经营、物流体系、门店培育等方面取得进一步的改善，如何通过对毛利率的提升和经营效率的提高将营业收入的增长转化为利润的有效增加是公司值得努力的方向；此外，公司在持续收购门店后的整合情况，以及随着公司规模的扩大其在当地竞争地位是否有所提升等问题都需要我们持续关注；而这些都为公司未来的业绩增加了诸多的不确定性。
公司在2009年6月23日公告的首期股票期权激励计划草案中提到行权的条件为：“以2008年经审计的主营业务收入及净利润为固定基数，公司2011-2013年的主营业务收入及净利润分别较2008年的年复合增长率达到或超过31.6%和28%。”照此推算，公司在2011年第一个行权期净利润需达到1.35亿元，即2010-11年净利润复合增长率需达40.6%。
根据公司2009年报的最新财务数据情况，我们对其2010年盈利预测做了略微的调整，预计公司09年新开及收购门店的收入释放以及今年CPI持续上升带来同店增长的提升仍能保障其2010年收入实现近30%左右的增长；而公司在09年由于收购门店、整合调整以及促销等因素导致的费用率的较大压力或可在2010年得到部分缓解；此外，再考虑到上述所提到的公司股权激励的行权条件，我们预计公司2010年EPS可达到0.96元，即净利润同比增长49%（这个中性偏乐观的预期主要基于我们解释的上述两、三个理由），而2011年我们预计其净利润也可能实现30%左右的增长。
公司股价经历了短期内较大涨幅后，目前对应2010年PE为40倍，估值仍相对较高，我们维持“中性”的投资评级，结合近期提升了的商业零售板块的估值，我们认为其合理价位在33.5元左右（对应10年35倍PE）。
（具体内容请见附件）
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