信用卡业务已走出初创阶段，实现盈利，不走“跑量模式”和“砸钱模式”，而是寻求大零售战略下的协同效应。此外，从开发贷转向土地储备贷款，是兴业银行房地产类贷款的重大结构调整。“务实、创新”的战略不变，看好其可持续扩张路径。
　　信用卡业务
　　信用卡行业环境劣于国际。中国的信用卡行业，存在天然不足：（1）透支利率较低。银监会规定18%的透支年利率，而香港信用卡市场的透支利率最低是22%，最高达32%。（2）消费回佣商户扣率过低。08年初银联公布的商户扣率就小于0.3%，而国外一般都在1.5%的水平。（3）消费习惯保守。
　　适度发展的思路，已经实现盈利。兴业银行信用卡业务发展的原则是：适度发展，稳健经营，具体就是：“上规模、重质量、出效益”。09年，在资金成本市场化的基础上，信用卡业务实现了盈利，发卡超过570万张。值得一提的是，兴业信用卡占用资金的行内划拨成本是各家银行中最高的，09年为3.4%，08年为5.5%。
　　风险控制较强，不良容忍度较低。兴业银行是同期发卡行中不良率最低的行之一。
　　在累计核销不到3000万的基础上，去年底信用卡的不良率刚突破2%，从m0向m1的迁徙率控制在1.5%以内。
　　信用卡是“大零售战略”的关键拼图。兴业银行信用卡在现阶段不会成为全行突出的盈利增长点，但从管理层的战略定位来看，信用卡平台和借记卡平台的整合将加强兴业银行整体的客户管理和筛选能力，加强零售业务中负债板块的渠道吸纳能力，弥补网点渠道较少的先天不足，成为“大零售战略”的一块关键拼图。公司整体经营..市场对公司的房地产类相关贷款的认识存在误区。截至09年3季末，兴业银行与房地产相关的贷款占比为全行贷款的30%左右，同业中居较高水平，我们认为，市场对公司房地产类相关贷款的担忧是一种误区：
　　（1）房地产类贷款还包括土地储备贷款和经营性物业类贷款，这两类贷款与房地产二级市场调控关联度不大。
　　（2）开发贷款占比明显下降，09年3季末，房地产开发贷款占全部贷款比重为4.73%，较08年末8.52%的比重下降3.79个百分点。
　　（3）开发贷款也分布在二线城市；个贷政策并不激进，个贷占比有所下降。
　　（4）土地储备贷款将替代开发贷款成为兴业银行2010年的重点贷款项目之一。
　　核心竞争力不变，维持“强烈推荐”，建议买入。我们认为，公司的核心竞争力在于“务实、创新”，这点并未改变。去年在窗口指导下，公司的信贷增长较为谨慎，预计2010年公司的信贷增长将明显超过行业平均。我们维持对公司“强烈推荐”的评级，预计未来三年业绩复合增速为19%，对应2010年PE和PB分别为10X和2.3X，估值位于同业较低水平，建议买入。