| 来源： |
世纪证券研究所 |
发布时间： |
2010年02月01日 16:00 |
作者： |
俞冲 |
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中信证券目前对子公司中证券公司“多参多控”的持股状况显然与“一参一控”的相关规定相悖，对华夏基金的持股数量也超过了规定比例，因此，公司整合旗下控股券商和基金势在必行。
华夏基金的股权结构问题及其解决对中信证券的影响有三条途径：一是持股比例降低会摊薄未来收入，从而影响估值；二是股权转让会带来当期投资收益的大幅增加；三是华夏基金新产品的申请被暂停，会带来一定负面影响。
推测出售25%-51%华夏基金股权对公司2010年业绩的摊薄在3.52%-7.19%之间。但该股权转让能够创造一次性投资收益，由此大幅增厚当年净利润。
中信建投证券经纪业务实力强劲，如果中信证券转让中信建投股权，一方面会失去过半网点，同时，公司经纪业务战略布局与业务密度势必受到消极影响，其经纪业务领头羊的位置可能会不保。
如果中信证券采用出让中信建投股权的方式解决问题，我们推测对经纪业务收入和净利润的负面影响分别在4.71%到25.70%之间和3%到16.37%之间；但如果能够获得剩下的40%股权，最终实现100%控股，经纪业务收入和净利润则能分别得到17.13%和10.92%的提升。
中信证券在2005年重组中信建投证券时，出资仅为16.2亿元，但中信建投2008年净利润就达17.39亿元，因此其股权转让将给当期带来丰厚的一次性投资收益。但考虑到其特殊性，直接按照中信证券A股股价进行转让的可能性较小，而予以一定折扣的可能性更大，且由于目前我们尚不能确定中信证券整合旗下各家券商的思路，因此也难以确定中信建投股权转让比例，暂不进行相关的敏感性分析。
中信证券股权结构的解决，会对公司估值产生一定消极影响，但由于两项投资的初始成本都极低，因此通过此项投资收益将带来巨额资金，即使按照保守的资金收益率予以估测，也能抵消一部分损失的估值，加之近期公司股价出现了较大幅度的调整，根据我们的盈利预测，暂不考虑股权转让因素的前提下，公司2009-2010年的EPS分别为1.35元和1.50元，以2010年1月28日收盘价为基准，折合21.09倍和18.98倍PE，处于安全区间，维持“增持”投资评级。
（具体内容请见附件）
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