| 来源： |
华泰证券研究所 |
发布时间： |
2009年12月11日 14:08 |
作者： |
吴剑平 |
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江南化工属于民爆行业，主营业务包括民爆器材的生产销售以及民爆工程的承包施工等，其中民爆器材包括粉状炸药、胶状乳化炸药、铵油炸药等工业炸药品种，民爆工程在主营收入的比重较小，但收入增速较快，是公司大力培育的利润增长点。
公司IPO募集资金项目近两年陆续投产，对公司业绩增长贡献较大。
其中，炸药现场混装车及地面制备站项目于去年投产，年产1.2万吨连续化自动化粉状乳化炸药生产线项目今年下半年投产，明年可以逐渐发挥效益，是公司明后年业绩增长的主要驱动因素。
2008年8月，国家发改委上调了民爆产品的出厂价，并扩大了浮动幅度。调整前后工业炸药的出厂价格上涨幅度为29%。在炸药价格上调之后，其占成本较大比重的硝酸铵价格却一路下滑，我们认为，明年硝酸铵的价格有可能在成本的推动下有所上涨，全年均价有可能在1900元/吨左右，对应民爆产品的毛利率水平在39%左右。
拟注入资产2008年实际销量9.4万吨，距离许可的17.85万吨产能尚有较大的空间。重组成功后，公司将对这些资产进行整合，生产线改造，扩大实际产能以满足市场需求。同时盾安控股和盾安化工承诺，拟注入资产2010、2011、2012年扣除非经常性损益后的净利润不低于1.35、1.5、1.69亿元。
预计2009、2010、2011年公司每股收益分别为1.21、1.32、1.49元。
假设公司资产重组明年成功实施，定向发行6300万股，按照承诺业绩进行计算，摊薄后公司2010、2011年每股收益分别为1.71、1.91元，相比未实施前业绩有所增厚。
目前股价基本处于合理水平。如果按照资产重组后的盈利水平来看，2010年市盈率为25.5倍，相比其它三家民爆企业估值偏低。我们认为，给予重组后30倍市盈率较为合理，对应公司股价为51.3元。
（具体内容请见附件）
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