| 来源： |
招商证券研发中心 |
发布时间： |
2009年11月13日 14:16 |
作者： |
彭全刚 |
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撰写时间： |
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国电电力拟向大股东中国国电集团公司定向增发，收购大股东旗下江苏有限公司80％股权。
本次非公开增发对象仅为大股东中国国电集团，不向其他投资者增发。我们判断，公司选择这种增发方式，一方面是觉得股价仍然处于低位，以现在的价格增持股本仍很划算，另一方面也是为了减少工作的复杂性，加快增发进度。
增发价格为定价基准日前20个交易日股票交易均价6.97元/股。
增发数量为不超过7.83亿股，这是本次增发的上限，实际增发股数可能没有这么多。
募集资金用于收购国电集团旗下的江苏公司80％的股权。
江苏公司盈利能力较强，交易价格较为公平，估值较低。
江苏公司是国电集团的全资子公司，下辖内部核算的谏壁发电厂（4×33万千瓦）、常州公司（2×63万千瓦）51％的股权、泰州公司（2×100万千瓦）40％的股权、镇江燃料公司100％的股权，另外，谏壁电厂有1台百万千瓦机组在建，预计2011年建成投产。
电厂利用小时较高，为高盈利打下基础。2008年谏壁电厂利用小时为5516小时，常州公司为5700小时，泰州公司为5447小时，都维持较高水平。2009年1～7月份，江苏公司总发电量158.6亿千瓦时，按照公司装机容量458万千瓦，折算发电利用小时为3463小时，年化利用小时为5936小时，远高于全国火电平均利用小时水平。
江苏公司盈利能力较强，属于优质资产。截至09年7月底，江苏公司总资产161.85亿元，归属于母公司的净资产26.71亿元。1～7月份，江苏公司归属于母公司的净利润4.47亿元，全面摊薄的净资产收益率高达16.74％。以此盈利能力，无论在全国、还是在国电集团，都属于非常优质的资产，由此也可以看出大股东国电集团对国电电力的支持力度。
资产评估增值较多，不过与盈利能力相当。对江苏公司净资产的初步评估结果为62亿元，评估增值36.5亿元，增值率为143.23％。表面看，溢价率较高，但是谏壁老厂的建设时间较早，都在1987年之前投产，经营年限都超过20年，我们判断折旧都已经基本折完，按照重置成本法计算，增值必然较多。而且，谏壁电厂还有百万千瓦的在建项目，未来盈利仍有提升空间。
交易价格较为公平，按盈利能力计算估值水平较低。国电电力收购江苏公司80％的股权，交易价格约为50亿元。我们分析，江苏公司全年归属于母公司的净利润在8亿元以上，国电电力享有的净利润为6.4亿元，交易PE仅为7.8倍，即便盈利能力出现一定下降，估值水平依然较低。
（具体内容请见附件）
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