| 来源： |
东兴证券研究所 |
发布时间： |
2009年10月29日 14:07 |
作者： |
张勋 |
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公司公布2009年三季度财报，1-9月份实现营业收入408.3亿元，同比下降2.7%，实现归属于母公司所有者的净利润3.22亿元，扭转同期亏损局面，对应摊薄后EPS为0.04元。其中，7-9月份公司实现营业收入159.5亿元，同比增长9.5%，实现归属于母公司所有者的净利润2.84亿元，比去年同期扭亏增利11.1亿元，对应摊薄后EPS为0.035元。
积极因素。
量价齐升保障三季度盈利。7-9月份，南方航空完成旅客运输量1809万人次，同比增长19.9%，完成旅客周转量248.9亿客公里，同比增长18%；国际和港澳航线在去年低基数和经济复苏下，也于8月份结束了连续13个月的负增长，进入两位数增长通道；价格方面，国内综合票价指数三季度比去年同期高出15个点，对于航空主业盈利的提升起到了强力支撑作用。
航油价格同比回落，推动盈利水平提升。数据显示，三季度国内航油综合采购价格为5003元/吨，远低于去年同期8790元/吨的水平，同比回落43%，大幅降低了公司成本，使得公司报告期毛利率达到16.1%，仅次于公司盈利最强时期2007年三季度。
消极因素：
航线网络结构限制主业盈利能力。南方航空占有国内最大的航空市场份额，但由于其航线网络和基地优势弱于中国国航，使得公司客座率水平和主业盈利水平持续受到抑制。7-9月数据来看，面对繁荣的国内市场，南方航空国内航线增长享受的行业平均水平增长，客座率在其他航空公司运力投放下稍低于去年同期水平，与其他航空公司国内航线客座率提升形成鲜明对比。
成本控制低于预期。报告期，占成本比例权重最高的航油成本同比下降了约40%，但公司总运营成本下降仅为5%；公司内部管理水平仍存在较大提升空间。
业务展望：
公司四季度主业亏损是大概率事件。一方面，油价高位震荡甚至上涨趋势十分可能继续延续，国内航油价格上调预期明显，作为对油价最为敏感的航空公司，南方航空将受到不利影响；另一方面，作为传统的淡季，四季度一直是航空公司亏损的主要时段，尽管今年业务了增长较快，但非黄金国内航线的票价水平提升幅度难以乐观，“叫做不叫价”现象有可能在11月份继续上演。在缺失航油附加费的情况下，公司四季度主业盈利不容乐观。
从全年盈利来看，我们认为公司压力不大：1、公司出售珠海摩天宇发动机维修公司50%股权将获得的11亿元一次性收益对四季度和全年盈利给予一定的保障；2、人民币升值预期升温，可以寄望四季度人民币升值能够为公司缓解盈利压力。
盈利预测：
考虑到公司出售维修公司股权事宜对公司盈利的影响，我们上调2009年EPS0.09元，调整后公司2009-2011年摊薄后EPS分别为0.13元、0.14元、0.18元；以10月27日收盘价5.28元计算，对应的动态PE分别为41倍、39倍、29倍。
投资建议：
从PE估值的角度来看，公司最近三年估值均不便宜。我们维持公司“中性”投资评级。从投资的角度来看，我们认为考虑到公司业绩对汇率的弹性较高，可适当把握人民币升值预期下带来的交易性投资机会。(具体内容请见附件)
（具体内容请见附件）
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