| 来源： |
东海证券研究所 |
发布时间： |
2009年10月13日 14:11 |
作者： |
康志毅 |
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华谊兄弟是我国唯一一家集电影、电视剧和艺人经纪三大业务为一体的民营影视娱乐企业，具有完整产业链。近年来公司以“精品定位”拍摄出多部成功的商业电影和高品质电视剧，品牌形象已深入人心，基石渐稳，与此同时公司发展已步入快速成长期，06-08年营业收入复合增长率81.4%，净利润复合增长率70%，均远高于行业平均水平。
电影市场空间广阔，华谊已占先机。03-08年我国电影票房收入复合增长率为40%，08年底规模已达43亿元，但我国人均票房收入仍仅为3.3元，远低于美国的10美元，我国票房收入增长潜力巨大。华谊兄弟在市场竞争中已经占得先机，凭借《集结号》、《功夫之王》、《非诚勿扰》等优秀商业大片，06-08年公司累计票房收入在国内企业中排名第二位，仅次于中影集团。伴随而来的是公司电影收入的爆发式增长，06-08年复合增长率93.1%，远高于国内票房40%左右的增速，毛利率也在50%左右的高水平。
电视剧市场竞争激烈，华谊后发制人。目前我国电视剧市场呈现出饱和趋势，行业内企业数量众多，08年底国内共有3,343家机构取得广播电视节目制作许可证，竞争激烈。06年华谊整合内部艺人资源才进入电视剧领域，相继推出《士兵突击》、《我的团长我的团》、《最后的99天》等精品电视剧，在此基础上08年公司电视剧收入迈上一个新台阶，规模突破亿元，同比增长30%，毛利率达到38%，均高于行业均值。
艺人经纪强势地位无法撼动。艺人经纪服务市场供过于求，但知名艺人仍集中在少数公司手中，他们是经纪业务高利润率的保证。截止3季度末华谊子公司时代经纪已拥有李冰冰、周迅、黄晓明、张涵予、陆毅、邓超、王宝强等85位当红艺人，数量位居国内第一，预计09年底签约艺人有望达90人，10年超120人，强势地位将得到巩固。
此次公司拟首次公开发行4,200万股（占发行后总股本25%），募集资金6.2亿元，主要用于补充影视剧业务营运资金，若募集资金量超预期，公司将运用超额部分投入影院项目。资金到位后将打开一直困扰公司的资金瓶颈，盈利能力将显著增强，预计届时公司影视剧产量翻番，即电影年产量6部，电视剧年产量600集以上。影院项目实施后十年内可累计实现收入16.2亿元，利润总额2.25亿元。
预计公司2009-2011年营业收入复合增长率46%，净利润复合增长率48.6%，按照发行后总股本1.68亿股计算，每股收益分别为0.49元、0.94元、1.33元。7月份以来上市的中小板27家公司平均发行市盈率为38.8倍，而创业板上市公司平均发行市盈率为52.7倍，高于中小板13.9倍。目前传媒板块A股上市公司09年平均动态市盈率为41.5倍，10年为33.3倍。我们认为由于华谊兄弟为国内首家上市的影视制作企业，应享有一定程度溢价，预计华谊兄弟上市首日目标价格为31.3-39.0元，对应2010年市盈率为33.3-41.5倍。公司股价经上市调整后，有望回落至23.8元，对应09年PEG为1倍，PE 48.6倍，届时投资者可积极介入。
（具体内容请见附件）
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