| 来源： |
东方证券研究所 |
发布时间： |
2009年09月16日 14:11 |
作者： |
张小嘎 |
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博瑞最受市场关注的地方来自其新并购的网游业务。本次收购的协议安排确保了梦工厂团队的稳定性，而这是梦工厂持续发展的保证。成都梦工厂当前主要还是老款游戏在贡献利润，《新侠义道》上线人数增长较快，《圣斗士OL》测试期同时在线维持在3-5万，预计明年推出。梦工厂中期业绩增长超过30%，实现业绩承诺问题不大。
博瑞未来会增加对梦工厂的持续投入，扩充其研发团队，打造其运营平台。
同时，博瑞考虑把梦工厂作为一个平台对外扩张，并购大量存在的小游戏运营商。据了解，自从梦工厂靠上这颗“大树”后，很多小游戏厂商主动上门希望加盟，预计并购发生的概率很大。我们预计伴随并购或者新游戏的推广，梦工厂10年超预期的可能性很大。
户外业务当前主要来自机场大牌和城南高速的贡献，由于原定8月份举行的成都地区户外资源招标推迟，现在未有大的增量渠道资源。当前机场大牌全部销售出去，而城南高速刊挂率也非常高，明年主要渠道资源可提价，而光华大道也能成为明年的增量，但基数仅几百万的水平，预计当前状况下，10年其户外广告收入增幅将大幅放缓。
印刷业务未来商印的比重逐步增加。商印设备调试8月底已完成，满产情况下可增加销售收入一个亿左右，毛利率可达30%，利润能新增二千多万。而报印部分，伴随对终端激励的增加，发行量逐步回升，当前月份印量已达去年水平，不会出现前期大幅回落的情况。
公司平面媒体广告业务主要是代理《成都商报》广告，今年来，《成都商报》广告虽然受宏观经济的影响，但由于地产、汽车行业的复苏，整体广告收入较去年仍会有所提升。而公司在商报的广告份额逐步提升，由前期的28%提升到30%以上，由此带来收入利润提升，未来仍存在进一步提升的可能。
发行投递业务前期更改合作协议主要在于有效激励发行机构，整个发行量开始企稳回升，但由于传统媒体的发展限制，要获得持续增长还是有难度，预计整个发行投递业务利润贡献会稳定在二千多万的水平。
我们调整公司09-11年业绩预测为0.72元、0.96元和1.16元；我们认为公司传统业务能维持稳定，网游业务存在超预期的可能，而这正是博瑞的最大投资机会。维持其增持的评级，考虑在网游业务进一步明朗的情况下调升评级。公司最大风险也是来自网游业务的不确定性。
（具体内容请见附件）
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