| 来源： |
国金证券研究所 |
发布时间： |
2009年08月28日 14:53 |
作者： |
张英;陈建刚;李伟奇 |
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撰写时间： |
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基本结论
中国银行09年实现净利润
季度实现净利润410.05亿（EPS0.16），同比下降2.5%，好于我们预期。超预期的原因主要在于：1）拨备计提压力的进一步减轻，2季度基本没有计提外币债券资产减值损失；2）境外业务盈利情况好于预期，上半年公司港澳台地区实现利润约86亿（08年全年仅为31亿），占集团利润的20%，高于资产规模15%的占比；3）境内贷款业务快速增长，公司境内人民币生息资产的日均额增长达到31%，人民币贷款日均额增速达到36%。特殊的资产业务结构特点与公司制定的快速扩张战略，将导致公司对金融市场稳定与经济复苏的弹性较大。
业绩简评：
人民币贷款快速增长，内地业务占比大幅提升。2季度在工行建行贷款余额环比增速放缓至4%-5%的背景下，公司贷款环比仍然达到了14%的增速。08年底内地人民币贷款占比80.8%，09年中期占比已经提高到了85.3%。在增加人民币资产的同时，公司持续压缩外币债券投资：
中期公司外币证券投资余额折合780.01亿美元，较上年初减少120.23亿美元，降幅13.36%，目前外币债券占公司债券资产的27%，占到公司总资产的6%。上半年公司新增加权风险资产约1.01万亿，与贷款新增1.00万亿基本相同，压缩外币债券也有助于减少对风险资本的消耗。中期核心资本充足率与资本充足率分别是9.87%和11.53%。
息差下降幅度低于同业。我们测算公司上半年息差2.1%，1季度息差公司公告上半年集团净息差2.04%，同比下降68BP。公司息差绝对水平低、息差的弹性也低，主要源于港澳台业务的息差较低较稳定。公司的净息差的构成部分的利率传导机制与利率基准不同：境内人民币业务净息差2.18%，同比下降57BP；境内外币业务净息差1.6%，同比下降158BP；境外业务息差1季度净息差1.71%，比08年4季度下降38BP。这似乎比较奇怪，有一部分原因是公司存在着外币负债支撑人民币资产，或则人民币负债支撑资产带来息差的波动性。
资产质量稳定，上半年核销力度较大。不良余额比1季度末下降76.43亿，比年初下降100.03亿；不良率1.80%，比1季度末下降86BP，比年初下降44BP。不良下降幅度好于工行、建行。拨备计提100亿（约30亿为非不良贷款计提），拨备覆盖率迅速提升至139%，比年初提高17.4%。从减值贷款准备变动表看，新计提拨备与回拨分别达到293、223亿，核销57亿，上半年的数据就与08年全年接近了。
外币债券减值压力在2季度基本消除。上半年次债、两房债、雷曼债等次债资产的拨备新增了29.2亿，基本在1季度计提，截至6月底，这三类外币资产账面余额为383.9亿人民币，累计计提减值准备319.2亿人民币。1季度公司又减持了约160亿人民币的两房债券，截至6月底，两房债账面价值297亿人民币。随着美国经济的好转，后续资产减值压力较小，出于谨慎我们假设全年资产减值准备仍然达到45亿。
盈利预测与投资建议：
我们上调公司09/10年盈利预测至EPS 0.293/0.362元，同比增长17.2%/23.8%（上调幅度6.7%和7.1%），对应1.9x09PB/13.5x09PE的估值水平，估值已回落至上市银行底端，同时我们已经将覆盖率上调到150%以上。以往公司外币资产与境外业务的不确定性是公司估值折价的原因，但目前看这些方面趋势较好，是公司超额收益的来源。但是公司今年放贷过猛，可能伴随着标准较松等隐患，我们暂时仍然公司的“持有”评级。
（具体内容详见附件）
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