| 来源： |
东方证券研究所 |
发布时间： |
2009年07月30日 14:07 |
作者： |
林静;邓宏光 |
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研究结论
中低档酒表现亮眼：中低档酒在剔除特曲收入的口径下，仍录得35.8%的高增长，弥补了整体收入的波动；这得益于公司在节后审时度势，针对头曲等中档酒做了大量促销，使得中低端酒的价格中枢上升，毛利率同比提升了8%。一季度国窖1573实行控量保价，4月份才缓慢放量；而泸州特曲4月份出厂价由128元（含10元保证金）提高至135元（含7元保证金），提升幅度约10%，提价对销量略有负面影响；因此上半年高档酒计入特曲收入后仍同比下滑了4000万。
多因素提升二季度毛利率：二季度单季毛利率高达66.7%,同比上升7.9%。我们判断有以下几点原因：一是在前期控量措施下，高端酒的销售比例相对去年同期上升；二是特曲去年11月和今年的两次提价提升了高端酒毛利率；三是中低档酒毛利率的提高。
管理营销领先，蛰伏待发：上半年高端酒销售下滑，消费税同比下降1600万。以60%对外销售价格计算，消费税和城建附加带来的主营税金增量对09、10年的影响约为1.53和3.66亿；国窖1573每瓶（500ml）提高约60-70元可抵消。消费税的加强征收对今、明两年的业绩略有负面影响，但更有利于发挥优胜劣汰机制，提高行业集中度。公司的精细化管理和销售体系领先行业，加上后续实施股权激励的预期，必将在下一轮消费升级浪潮中再次爆发。
下半年会更好，维持买入评级：去年四季度的高端白酒消费和股市成交量迅速下滑，下半年业绩增速将逐季提升。上半年华西证券确认了1.6亿的投资收益，预计下半年股市成交量不会出现大幅下滑，上调全年投资收益至2.75亿，同比增长60%。根据新消费税政策，调整09年、10年的每股盈利预测分别至1.1和1.29元，目前股价对应的PE为28.8x和24.6x，维持买入评级；目标价34.4元。（详细内容请参阅附件）
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