| 来源： |
银河证券研究中心 |
发布时间： |
2009年07月27日 17:17 |
作者： |
陈雷;潘玮 |
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撰写时间： |
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公司收购物产元通有望完成
由于诉讼出现转机，我们认为收购物产元通有望于2009年10月前完成，汽车销售及后服务、地产和期货经纪业务共同推动公司发展的经营模式将最终形成。
物产元通是汽车经销行业的领先者
物产元通以提升后服务为核心的业务模式具有很强的前瞻性和可复制性，通过横向和纵向拓展汽车经销空间，有望成为中国汽车综合服务商的第一品牌。我们预计2009-2011年汽车销售及后服务业务的利润增速为20-25%。
中大房产正进入收获期
中大房产土地储备充足，在建及储备项目总建筑面积346万平方米，2009-2011年进入收获期，预计结算面积将分别为30.51、39.04和40.10万平米，营业收入和净利润的复合增长率分别为25.71%和41.24%。
中大期货正面临历史机遇
中大期货在期货研究和客户服务上具有很强的竞争优势，期货分类监管为公司提供了难得的发展机遇。我们预计2009-2011年中大期货的利润增速将保持在40-50%。
投资概要：
驱动因素、关键假设及主要预测：
（1）随着汽车销售市场的全面复苏，我们预计2009-2011年物产元通整车销售收入增速为5-10%，后服务收入增速为25-30%。随着客户保有量的上升和管理集约度的提高，后服务收入比例将由2009年的9%上升为2011年的13%。
（2）中大房产正进入收获期，2009-2011年预计结算面积分别为30.51、39.04和40.10万平米。我们假设2010年房价在2009年基础上涨10%，2011年在2009年基础上涨15%计算结算均价。
（3）中大期货公司在期货研究和客户服务上具有很强的竞争优势，期货分类监管为公司提供了难得的发展机遇。我们预计2009-2011年中大期货的利润增速将保持在40-50%。
我们与市场不同的观点：
市场普遍认为物产元通的汽车贸易业务将受到汽车生产商的制约。《汽车品牌销售管理实施办法》的出台使生产商在汽车销售领域拥有了更多的话语权。而中大房产的项目多分布在二三线城市，开发周期较长，对公司的业绩贡献有限。
我们的观点是：物产元通拥有品牌和网络的优势，并形成了具有前瞻性和可复制性的业务模式，通过向其它地区的延伸，有望成为中国汽车综合服务商的第一品牌。中大房产正进入收获期，2009-2011年将成为公司业绩成长最重要的推动力。它们和市场普遍关注的中大期货共同成为公司发展的三大支柱。
行业估值与投资建议：
根据绝对估值模型，公司的合理估值为28.50元。在分部估值分析中，我们将公司业务划分为汽车贸易、房地产、期货和其它业务，并分别给予25倍、25倍、35倍和20倍的PE，按照2010年业绩公司的每股估值为23.85元。考虑到股权投资具有的潜在价值，公司的合理估值为25元，相当于2009年、2010年和2011年EPS的40倍、26倍和23倍。我们提高公司评级至“推荐”。
股票价格表现的催化剂：
公司正积极推进收购物产元通100%股权的工作。由于诉讼出现转机，我们认为收购物产元通有望在2009年10月前完成，汽车销售及后服务、地产和期货经纪业务共同推动公司发展的经营模式将最终形成。
主要风险因素：
1、如果国家汽车销售政策改变，将迫使公司对业务模式进行调整；2、如果我国经济出现二次探底，汽车销售及后服务收入将会低于预期；3、如果公司融资能力滞后，将影响公司的扩张计划；4、如果国家继续收紧房贷政策并采取其它措施抑制市场，将会影响房地产业务；5、如果期货市场的价格战继续加剧，期货业务的高速成长预期将会改变。
（具体内容请见附件）
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