| 来源： |
国金证券研究所 |
发布时间： |
2009年04月27日 14:02 |
作者： |
茅炜;陈振志 |
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基本结论:
中国人寿公告一季度业绩，公司一季度实现净利润53.87亿元，EPS0.19元，同比2008年一季度增长了55.07%，公司期末净资产1459.43亿元，较期初增长8.13%，基本符合我们此前的预期。
公司的净利润出现了较大同比增长，我们认为在可比的三家上市公司中，公司业绩的同比表现会是最好的。但由于公司一季度在权益类资产方面较为谨慎的投资策略，公司的业绩并未给投资者带来更多的惊喜。
交易类资产公允价值变动收益仅为8.41亿元。从公司交易类资产的公允价值变化中，我们看到了8.41亿的收益，收益率约为13.22%，而同期上证指数有近30%的涨幅。通过分析公司2008年末交易类资产中的权益类资产不难看出，公司的投资策略非常保守，在各行业的品种选择上，都以防御性品种为主，如中信证券、中国中铁、工商银行等。
公司对后市仍持谨慎的态度。公司一季度交易类资产和可供出售资产都有所减少，考虑到公司在出售债券类资产的需求并不充足，因此我们认为上述两项资产的减少，还是主要来自于权益类资产的减持，这也意味着公司对于权益类资产接下来的表现仍然持谨慎的态度。
低利率环境下的资产配置公司资产配置上更倾向于流动性。与我们年初的判断一致，在低利率环境下，公司对于较长期限的国债产品并没有很大的兴趣，从公司资产配置的角度，我们看到一季度增加最明显的是定期存款和现金及现金等价物。从短期来看，这增加了公司资产错配的风险，但同时，我们也需要看到，这一较为灵活的配置，将提高公司在投资资产配置方面的灵活性，有利于把握权益类市场出现的机会和债权计划、无担保债的投资。
费用向销售一线倾斜，行政费用率略微下降。公司一季度佣金及手续费增速为8.39%远高于保费收入1.81%的增速，佣金率由2008年一季度的5.62%上升到本季的7.05%，我们认为这与公司产品往长期期缴类型转变不无关系，佣金率上升可能会带来新业务利润率的提高。而公司行政费用的增速为0.43%明显低于营业收入4.73%的增速，费用率由3.38%下降到3.24%，意味着公司费用控制还是落到了实处，但全年的效果还有待观察，因为一季度往往是费用率较低的时间。
盈利预测及投资建议
在一季报的基础上，我们略微上调盈利预测由2009年的0.581元上调到0.624元，而年底净资产由5.58元上调至5.65元，每股内含价值由9.88元上调至9.95元，暂时维持新业务价值假设不变。
公司目前股价对应的2.3倍的内含价值和23.07倍的新业务倍数，相对估值上仍有明显的溢价，因此维持“持有”的投资建议。(具体内容请见附件)
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