| 来源： |
中金公司研究部 |
发布时间： |
2009年04月20日 15:05 |
作者： |
袁霏阳 |
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评级变动： |
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撰写时间： |
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08年公司实现盈利8,136万元，同比大幅下滑57%，略低于我们此前同比下滑43％的预期。业绩大幅下滑是因为投资收益（交易性金融资产）由07年的盈利2121万变为08年的亏损921万元。如果扣除投资收益的损失，08年实现盈利1735万元。
业绩亮点
国内猪价回落带动生猪出口盈利回升：因为政治上的原因，香港生猪市场对内地物价传导存在滞后性和趋缓性，这也就形成了生猪出口企业特有的盈利周期“内地猪肉价格上涨——出口企业盈利下滑，内地猪肉价格下行——出口企业盈利回升”。所以，随着08年下半年内地生猪价格的回落，公司生猪出口业务毛利率也呈现回升。与此同时，公司内销生猪毛利率出现下滑。
不足之处
出口配额下滑（符合预期）：因07年未完成下达的供港生猪出口配额，08年出口配额被下调17.6%。
发展趋势：
出口毛利率继续回升（符合预期）：09年国内猪肉价格走出V形走势的可能性较大，预计今年三季度国内价格将步入上升周期，届时出口业务盈利回升的趋势将告一段落，相比过去两年，09年生猪出口毛利率将同比大幅回升。此外，耒阳项目将于今年上半年全面投产（年出栏商品猪12.9万头，原有产能为13.2万头），从而大大降低出口生猪外购比例并提升出口业务毛利率，而且随着产能利用率的提高，耒阳项目还将扭亏为盈（08年亏损168万元）。总体来看，预计09年全年出口毛利率将回升6.5个百分点至14.2%（08年上半年为毛利率6.9%，下半年为8.9%）
出口配额继续下调（不在我们预期之中）：08年仅完成了生猪出口配额的81%，公司今年分到的出口配额还将下调22.3%至24.4万头。由于出口配额下调不在预期之中，所以我们下调了公司盈利预测。
估值与建议：
虽然业绩下调后，09年净利润仍将同比增长81%（以08年1735万元的净利润为基础，扣除了投资收益的损失），但由于今年下半年国内猪价回落趋势将告一段落，并且09年市盈率和市净率分别高达45倍和3.2倍，我们由此维持“中性”评级。
（具体内容见附件）
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