| 来源： |
华泰证券研究所 |
发布时间： |
2009年04月01日 14:32 |
作者： |
张平 |
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产业链延伸的业务模式依然看好
公司一直致力于加快上下游产业的延伸，2004年起，公司先后投资和收购了龙元建设安徽水泥有限公司、杭州大地网架公司、上海市房屋建筑设计院、上海信安幕墙建筑装饰有限公司，已经从最早的建筑施工企业发展成集建材生产销售、工程设计和施工为一体的综合性建筑型企业，未来多产业间的联动效应将进一步提升公司的竞争力，我们非常看好公司围绕建筑主业，进行上下游产业链延伸的业务模式。
业务订单饱满，增长前景良好
2008前三季度公司新承接工程订单175.98亿元，预计公司全年新接订单量将突破200亿元，较2007年增长了90亿元，其中沈阳龙之梦亚太中心项目100亿元的订单是增量的主要来源，抛开此项工程订单，公司2008年的新接订单量和2007年基本持平。从订单结构来看，70%业务是房地产项目，2008年房地产投资增速逐步走低，截至到12月，房地产投资达到35215亿元，同比增长23%，增速同比回落7.2个百分点，作为房地产投资的前行指标新开工面积自2008年7月份以来一直处于负增长，受房地产开发周期性影响，投资增长的拐点将出现在2009年，房地产建设市场的景气度将大幅下滑，房地产市场的整体投资前景堪忧，但我们认为公司在行业内的资金实力、领先优势，市场份额较小，选择项目的空间较大，有助于减少整体市场波动所带来的负面影响。从08年的订单情况来看，公司未来收入的增长前景依然乐观，沈阳龙之梦亚太中心项目预计09年完成10亿元的工程量，在房地产处于低迷状态时，如此大型的地产项目能否顺利实施，我们将给予持续跟踪。
08年是公司的业绩低谷，09年将大幅增长
钢结构子公司08年面临亏损：目前钢结构行业项目合同一般多采取闭口方式，占到成本60%-70%的钢材，其价格在08年前三季度一路上涨，不断吞噬项目利润，08年整个行业的利润同比大幅下滑，公司的钢结构子公司08年也将面临亏损，将拖累公司08年的业绩表现，我们认为08年四季度以后钢材价格迅速走低，目前价格走势相对平稳，原材料带来的负面影响已经大幅降低，09年再次出现08年价格宽幅波动的可能性不大，钢结构企业的盈利能力将恢复至正常水平。公司近期对钢结构子公司的领导班子进行了调整，重新评估了已承接订单项目的盈利情况，预计09年钢结构子公司能够扭亏为盈。
资本支出和利率上升导致财务费用高企：截止到2008年三季度，公司财务费用达到10064万元，比上年同期增加了3871万元，同比增长了62.51%，造成财务费用高企的原因主要是贷款利率波动带来的负面影响，目前利率已经较08年大幅走低，09年财务费用将得到有效控制；公司4500t/d的新型干法水泥熟料生产线项目的建设已经于08年8月份启动，预计今年9月份点火试运行，经3个月的试运营，2010年年初将全面达产，预计公司定向增发事项上半年实施的可能性较大，顺利实施后，新的募集资金将有效缓解公司较高的有息负债率，进一步降低公司财务费用。
08年在外部经营环境恶化和公司财务费用高企等诸多因素的驱动下，公司业绩将低于我们原先的预期，从目前情况来看，负面因素正在逐步消退，公司09年业绩将实现大幅增长。盈利预测及投资建议盈利预测假设前提1：定向增发事项能在2009年上半年成功实施2：2009、2010年承接业务量保持分别达到110亿元和120亿元。
已签合同正常履约。
我们预计公司2008-2010年收入分别为78.28亿元、90.02亿元和98.20亿元，净利润将达到1.47亿元、2.32亿元和2.90亿元。三年的EPS为0.38元、0.60元和0.75元，对应的PE分别为18.97X、12.02X和9.61X，考虑定向增发的摊薄效应，三年的EPS为0.38元、0.49元和0.62元，对应的PE分别为18.97X、14.71X和11.63X，与其它建筑企业相比，估值水平相对较低，更多反应了08业绩的下滑，但未能体现出公司09年以后的成长性，维持“推荐”评级，目标价位8.5元。(具体内容请见附件)
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