| 来源： |
东方证券研究所 |
发布时间： |
2009年04月01日 14:20 |
作者： |
施红梅 |
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公司2008年营业收入同比增长53.26%、利润总额和净利润同比分别下降35.65%和36.05%，全年每股收益为0.71元。随同年报公司推出了10派3元的分配预案。
报告期公司营业收入的增长主要来自于合并新马带来的服装销售收入增长（同比增长了96%）和房地产确认收入的增加（同比增长了58%）。
利润总额和净利润同比减少的主要原因是公司持有的海通证券和金马股份股价持续下跌公司计提资产减值损失13亿元左右，导致当期资产减值损失增加6254%；同时报告期公司抛售部分海通证券股权亏损4.7亿元左右导致投资收益总额同比下降19%左右，正是资产减值损失的剧增和投资收益的减少导致了公司盈利的下降。08年公司扣除非经常性损益后的净利润实际同比增长了22.68%，..年报显示，公司服装内销业务受宏观经济影响相对较小，服装出口业务和纺织业务均受行业和宏观经济影响出现了不同程度的毛利率下降，而房地产业务毛利率同比上升了11.59个百分点（其中有一定的税收因素）。
我们认为2009年起房产业务毛利率将恢复到06年左右的水平。
我们认为公司服装业务未来仍将保持稳定增长，同时新马业务将随着产能逐步向内地迁徙毛利率将有所回升，纺织业务短期以稳定为主，房地产业务方面，公司2009年的收入没有问题（年报显示08年底预收房款54亿元左右，大部分将在09年交付），按照目前项目的进度，我们预计2010年和2011年是公司房产收入确认的高峰，但是公司也将面临前期拿地成本过高带来的压力和行业的整体的不确定性。至于股权投资方面，我们认为对海通证券的计提（08年底股价相对低点）为公司未来抛售实现收益提供了充分的空间，同时根据前期的公告推断，公司09年一季度至少已经可以确认中信证券抛售的投资收益4.6亿元左右。
由于公司未来的收入和盈利与房地产业务的收入确认和中信、海通股权的择机抛售存在很大的关联，因此公司未来的盈利预测具有很大的可变性和弹性。我们在假设未来公司服装业务同比增长10%、纺织业务稳定发展、房地产2009年和2010年收入分别为40亿元和50亿元的情况下，同时不考虑未来任何的股权抛售（尽管可能性很小），预计公司2009年和2010年的每股收益分别为0.65元和0.63元左右，..关于公司的估值，我们认为对三项业务进行分部估算较为合理，以2010年盈利为例（基本未考虑投资收益），其中纺织服装和房地产每股收益分别为0.25元和0.38元左右，分别给予20倍和15倍的估值，对应的价值为每股10.7元左右元。再加上公司所持金融资产的每股隐含价值至少在1—2元左右，我们认为公司的合理价值在12元左右。维持“增持”评级。在大盘走好的情况下,公司股价具有较大弹性。
（详细内容请参见附件）
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