| 来源： |
东方证券研究所 |
发布时间： |
2009年03月19日 13:46 |
作者： |
郑恺;杨春燕 |
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研究结论
公司主营产品为中长纤维的特种纸，下游需求较为稳定。公司主要产品用于电容器制造，历史上看电容器年均增长9.9%，随着电子和轻工行业振兴规划出台和终端需求的恢复，家电、计算机、集成电路等产量均有不同程度反弹，我们预计未来对电容器纸的需求有望延续5%以上的增速；而公司其他纸种，如茶叶袋滤纸、烟用接装原纸、以及吸尘袋纸等，需求贴近消费端，因此总体增长较为稳定。近期来看，公司去年12月份至今的订单情况较好，我们认为公司各类纸种需求复苏进程超出了市场预期。
受益于浆价下滑，未来综合毛利率有望回升5.3个百分点。公司2008年是较为困难的一年，原材料价格上升，日本NKK公司低价占领市场，存货减值、以及部分产品产能利用率过低等一系列因素影响，导致其盈利能力大幅下滑，毛利率跌至上市以来的最低水平25.1%，随着2009年NKK倾销困难加大，公司经营环境将大幅改善，同时浆价下滑将有利于提升公司毛利率，因此我们预计公司2009年综合毛利率有望恢复至2006年之前的水平，同比提升5.3百分点。
政策扶植成为公司股价催化剂。2007年商务部颁布了针对国际电解电容器纸进口的反倾销条例，有效遏制了日本企业抢占国内市场的举动，但未能防止其以进料加工贸易方式进口，2009年4月开始，商务部提出将电容器纸列为禁止加工贸易类的条款，这将提高其进口成本，有利于凯恩股份在更加有利的竞争环境下生存发展，改善其盈利能力，并有余力提升其技术实力。
我们给予公司中性评级。我们认为公司处于复苏的过程中，政策扶持与成本下滑构成企业盈利反弹的驱动因素，但由于当前公司估值水平较高，2009年动态PE达到48倍，透支了盈利回归的预期，因此我们暂时给予中性评级。
潜在风险
当前公司的股价中已然包含了盈利大幅反弹的因素，如果盈利增长不能持续，对当前高估值将形成压力。(具体内容请见附件)
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