| 来源： |
长江证券研究所 |
发布时间： |
2009年03月16日 14:39 |
作者： |
叶颂涛;杨靖凤 |
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撰写时间： |
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事件描述
三九医药于2009年3月15日披露了2008年年度报告。
事件评论
一、业绩增长基本达到预期
2008年三九医药实现营业收入43.16亿元，增长27.03%(调整前)；实现主营业务利润19.25亿元，增长20.25%；实现归属于母公司投资者的净利润为5亿元，增长78.73%；每股收益为0.51元，实现了公司在股改中的承诺。而扣除非经常性损益后每股收益为0.46元。
二、利润增长源于多个因素
第一，收入增长27.03%。其中医药业务收入增长15.92%，占增量的50%；包装印刷减少16.85%；医疗服务增长52.96%达1.19亿元；房地产收入增长142倍达4.07亿元，占增量的44%，因子公司房地产实现销售所致。
第二，财务费用大幅减少。2008年公司财务费用只有574万元，降低了1亿元，因债务重组导致银行借款减少所致。
第三，综合所得税率降低。综合所得税率从26.1%降至16.23%。
第四，资产减值损失降低。从2007年的1.5亿元减少到2008年的2215万元，其中有2946万元前期计提的减值准备转回。
受历史原因影响，三九医药在2007年以前的财务状况并不是正常状态。从2008年的年度报告看，公司的各项财务指标基本恢复常态。
三、医药主业更加突出
解除巨额财务费用负担后，三九医药的医药主业显得更加突出：2008年公司医药业务实现营业利润5.77亿元，增长55%，占营业利润的90.8%。公司的核心产品感冒灵增长14.65%达7.04亿元，皮炎平增长13.2%达3.89亿元，参附增长35.81%达2.01亿元，三九胃泰稳定在1.7亿元左右，免煎中药销售额同比增长64%。；OTC新产品同比增长79%，其中小儿感冒灵、强力枇杷露、小儿止咳糖浆和复方氨酚烷胺销售大幅增长。处方药新产品奥尼捷（抗过敏药）增长很快。
在其它业务方面，公司的医疗服务业务大幅减亏，房地产业务的扭亏为盈弥补了包装业务利润的减少。我们认为公司可能进一步收缩其它业务，以专精于医药。
四、公司处于成长前期1级
三九集团的历史具有有一定的传奇性：在不长的时间内完成了从创业—成长—成熟—转型的循环。经过央企重组，集团现在重新具有了造血和扩张的能力。而上市公司的业务本身在集团处于困境的时候并未受到大的影响，一直维持着增长。在集团重组的压力下，三九医药的内部改革和流程梳理反而取得一定成效。从灵活性和可控性来看，三九医药目前应处于成长前期1级，目前的财务状况在一定程度上可以看作是还原了三九医药的本来面目。
五、维持“谨慎推荐”评级
根据公司2008年的经营情况，我们认为三九医药2009年实现股改的业绩承诺问题不大，但可能需靠购并或非医药业务助力。我们预测公司2009年、2010年的EPS分别为0.65元、0.75元，维持“谨慎推荐”评级。
（详细内容请参见附件）
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