| 来源： |
银河证券研究中心 |
发布时间： |
2009年03月12日 15:09 |
作者： |
鞠厚林 |
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1．事件
近期中航工业集团下属各业务板块进行了持续的整合。洪都航空作为国内教练机的重要生产企业之一，其目前的发展状况和未来在集团中的定位，是投资者关注的两大关键点。
2．我们的分析与判断
1) K8和军教8仍将是增长的重要动力。K8教练机面向国际市场，主要客户为发展中国家，未来两年的出口将会稳定增长。公司的产品通过中航技出口，有利于公司回避汇率波动和价格波动的风险，但毛利率会受到一定影响。军教8面向国内市场，属于二代教练机，未来两年将保持正常的需求水平，我们预计2011年以后，军教8的需求量可能出现回落的趋势。
2)L15教练机目前仍处于飞行试验阶段，预计05架将会在今年上半年完成试飞，06架和07架完成试飞后，才基本完成飞机的技术定型，然后通过试生产阶段，完成飞机的工艺定型，才有可能进入小批量生产阶段。我们预计从技术和工艺的角度看，L15可以批量生产的时间很可能在2010年。需求方面，根据战机和教练机的发展趋势，L15的立项和采购是必然趋势。不过立项的时间有不确定性。目前L15的资料处于相关部门论证阶段，这一阶段尚需一定时间，确定立项后，还要经过相关部门的会签，才可以采购。立项时间在较大程度上与军方需求的急迫性和培训体制等因素相关。因此L15立项需要较长时间，预计不早于2010年。总体上看，我们认为公司L15的批量生产还需要等待，预计在2010年以后成为公司的重要增长点。
3)在新的中航工业集团中，洪都集团与沈飞集团和成飞集团划入防务板块，该板块只有洪都航空和成飞集成两家上市公司。我们认为，洪都航空有可能成为未来资产整合的重要平台，具有较大的规模扩张潜力。由于行业的特殊属性，目前我们对大规模资产整合的时间进程不抱有过高的希望，不过在条件成熟的情况下，公司先对洪都集团的部分资产进行整合的可能性是存在的。
3．投资建议
我们预计2009年和2010年公司每股收益分别为0.35元和0.47元。动态市盈率分别为41倍和31倍，与同行业公司相比估值水平略高。按2010年30倍市盈率，并根据公司资产整合的潜力给予10%的溢价，公司合理估值为15.5元。给予“谨慎推荐”评级。(具体内容请见附件)
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