| 来源： |
中金公司研究部 |
发布时间： |
2009年01月21日 14:48 |
作者： |
袁霏阳 |
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撰写时间： |
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投资要点：
08年四季度业绩预览：预计录得净利润0.3亿元，盈利源于多晶硅业务。08年前三季度公司已录得净利润1.71亿元，所以08年净利润同比应有大幅增长。
加工/养殖业务有望减亏，但会被饲料盈利下滑抵消：从业经验不断积累使得产业链延伸业务亏损额逐步缩减，预计09年食品加工与养殖业务可减亏近5000万元（预计08年此项业务亏损过亿）。公司09年饲料业务销售计划是增量保利，但我们认为畜禽养殖热情下滑后全行业饲料需求量难以提升，导致09年公司饲料销量大增计划难以实现且净利润将同比下滑，并抵消来自食品加工与养殖业务减亏金额。
低基数使得09年多晶硅盈利仍有大幅增长，但全球产能快速扩张导致远景黯淡：由于09年光伏产业需求仍有增长且大规模产能释放还未开始，届时多晶硅仍将新增大量盈利贡献。预计09年多晶现货售价跌至1000元/公斤，成本和费用约为700元/公斤（折合100美元/公斤，同样拥有闭环技术的江苏中能约为80-90美金/公斤），多晶硅盈利贡献可达1.2亿元。预计09年全球多晶硅产能扩大80%，10年又将同比增加40%，我们由此认为09年后多晶硅产业盈利前景令人担忧。
下调评级至“中性”：公司08年业绩虽有大幅增长，但考虑到多晶硅盈利占业绩比重不断扩大以及09年后盈利下滑担忧，我们认为09年存在平滑业绩可能导致当年盈利增速有限。从估值角度来看，09年起公司化工业务盈利将与饲料食品加工业务盈利平分秋色，与09年A股农业公司平均预测市盈率以及也从事多晶硅业务的川投能源相比，公司09年22倍的市盈率估值已不具备吸引力。同时，参考并不保守的分业务估值得出的公司09年目标股价为8.00元，距离当前股价仅有3%的上行空间，我们由此下调评级至“中性”。过去七周公司股价已累计上涨29%，我们建议投资者逢高减持。
风险提示：由于多晶硅部分成本及费用摊销年度还未明确，而且公司未来仍有再融资打算，可能导致08年起公司即采取平滑业绩手段，从而使得四季度净利润存在低于我们0.3亿元判断的风险。此外，对于个别饲料厂商出现三聚氰胺事件将对全行业造成影响的担忧，我们认为政府会吸取三聚氰胺事件教训不大张旗鼓地对产业链进行整顿。在与行业内人士交流后，我们了解到不少饲料厂商都存在核销受污染原料的情况，但核销原料只相当于半个至一个月用量，影响有限。
(具体内容请见附件)
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