| 来源： |
招商证券研发中心 |
发布时间： |
2009年01月16日 14:17 |
作者： |
刘荣 |
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1月13日天马股份召开临时股东大会，通过了关于调整公司非公开发行股票发行价格（43.85元）的议案，会后我们参观了成都天马，并与公司高管进行了交流，我们继续看好天马股份在风电轴承市场的快速发展及齐重数控管理效益的提升。
成都天马已形成批量生产能力：成都天马在青白江拥有风电轴承生产基地，总投资10亿元左右，第一期是IPO项目，目前具备1.5MW级风电轴承的生产能力，产值在2009年将达到10亿元，可以配套风力发电机3000台；第二期是建筑面积5万平方米，预计2009年建成投产；2010年完全达产后，成都天马风电轴承生产能力将翻倍，达到2万套，配套风力发电主机5000-6000台。
风电轴承市场快速集中。虽然近年国内轴承企业纷纷投资风电轴承项目，如洛轴、瓦轴、西北轴、大冶轴，但是从2008年开始，风电轴承行业的竞争格局开始向天马和瓦轴两家企业快速集中。目前天马股份手持风电轴承订单超过10亿元。
国产化率提高是必然趋势。虽然近五年来我国风电设备国产化率从20%提高到75%，但是关键零部件仍以进口为主，以风电轴承为例，一台套轴承的成本在80万元左右，因此关键零部件国产化是必然趋势。国内外风电设备生产企业也欲增加国内零部件配套。
齐重数控管理改善与产品结构升级是利润增长动力。天马收购齐重数控后不断地进行机构整合、技术改造、产品升级、员工培训。齐重数控目前的产品以大型立车为主，其中重型机床占60%左右，数控化率70%左右，产品结构仍有改善空间。目前公司手持订单28-29亿元（含税）。
虽然从2008PE来看天马估值较高，但是我们对几个业务分拆来估值，仍维持“强烈推荐-A”的评级。我们将2009年天马股份归属于母公司的净利润进行一个粗略的分解，预计2009年风电轴承业务净利润近4亿元，机床业务净利润1.5亿元，铁路及特种轴承业务3亿元，按照这三个业务2009年PE25倍、20倍、20倍来估算，天马股份的合理定价在65元左右。
(具体内容请见附件)
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