| 来源： |
海通证券研究所 |
发布时间： |
2009年01月06日 15:03 |
作者： |
邱春城 |
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电子行业需求同步金融危机节奏，亦步亦趋的恶化。淡季提前来临，需求恶化程度高于此前预期，由于需求恶化是全球性的，电子业颓势已经形成，最近政策利好难改下行趋势，预期下行趋势可能延续到2Q09，但何时回升及幅度还未可知。
封装产业趋势和长电状况：1）公司开工率逐渐降低。分立器件的开工率降低到5~6成左右，集成电路封装的开工率目前在7~8成左右；2）2007年分立器件贡献主营收入和主营利润的56%和66%，集成电路分别对应39%和30%；3）收入：1Q08和2Q08同比成长，但是3Q08和去年同期持平；4)毛利率：1Q08~3Q08期间的三个季度毛利率节节下降，与2007年同期的季度毛利率节节上升形成鲜明对比。
IC封装产业的特征。1）重资产”特征：“收入/固定资产净值”在行业最低端波动；2）
技术进步特征：核心在工艺开发和设备，科研重要性上升，一线生产员工重要性降低，产品技术进步特征可以拉动毛利率成长；3）原料占比在60%以上，降低成本是行业发展趋势；4）设备通用性强，共用性强，产能综合拉动效应明显。
过去4年公司成长归因。1）需求：过去几年需求周期向上，这是公司成长大前提；2）融资投资：长电作为重资产公司，一切都需投资支撑，融资（银行贷款和资本市场融资）周期和投资周期和向上的需求经济周期吻合；3）投资向中高端顺利转型，投资有成效，产品技术进步明显，使产品均价相对稳定，毛利率逐年上升，导致成长；4）公司民营体制和灵活用人是必要条件；5）FBP等新品不是成长主力，最近的CMMB和U盘等整机品的利润拉动作用还有待观察。
成长模式：具有依赖投资的重资产特征，而技术进步是外在现象，成长内生性弱，长期成长性有待考验。
盈利预测与投资建议。基于行业下行、公司技术进步作用弱化、所得税降低的假设，预期长电科技2008~2010的对应EPS分别为0.12元、0.10元和0.11元，给予“中性”的投资评级。
主要不确定因素。行业下降低点和回暖时间点，新品对利润的拉动效果，直接面对国际企业的竞争
(具体内容请见附件)
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