| 来源： |
国泰君安研究所 |
发布时间： |
2008年09月25日 00:29 |
作者： |
秦军 |
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正文：
一、新五丰公司概况湖南新五丰股份有限公司2001年由湖南省粮油食品进出口集团有限公司主发起，联合香港五丰行有限公司、中国农业大学、中国农业科学院饲料研究所、南光粮油食品有限公司等四家单位设立。
新五丰供港生猪业务的存在有其历史根源，是中央政府保证香港的生活物资供应的产物。由于香港执行欧盟的检测标准，供港生猪实际执行的标准比国内严格许多。新五丰的生猪养殖采取集约化、工厂化养殖，实施全封闭管理，完全使用自产饲料。
二、关于供港生猪的配额制度供港生猪的配额制度，经过长期演变形成了目前的主动配额机制，即根据香港需求安排国内供应，基本保持平衡。目前，每年香港生猪需求约200万头，配额为180万头。
2007年之前，华润五丰行为国内鲜活产品在港唯一代理，在这种格局下，2007国内生猪价格暴涨的时候，在香港回归十周年、特首换届等大事件背景下，出现供港生猪价格低于国内的反常情况。2007年代理行增加到3家，垄断被打破，未来价格有望能更好的反映供求关系。
三、关于集约化养殖目前，国内生猪以散养为主，比例超过60%，由于抗疫病、抗价格周期能力太弱，散养比例将进一步降低，未来规模化集约养殖将逐步成为生猪养殖主流。新五丰的生猪养殖规模、水平在国内都处于较高的位置。
规模化养殖将带来新的问题，环保问题。一个5万头的猪场相当于一个小型城镇的生活污染，处理不当也会引起环保事故，在规模化养殖很发达的美国就出现过大型养殖场的粪便液化后污染地表及地下水的事例，不断提高的环保要求将提高生猪养殖成本。另外，对动物福利的保护也将提高养殖成本，规模化养殖的未来之路仍然有些阴晴不定。
四、公司业务的未来发展根据能繁母猪、仔猪、商品猪的生长时间推算，生猪生产的周期约为2-3年。从价格上看，06年6月到08年初已经走完了上涨周期，再结合能繁母猪存栏比例偏高的事实，明年猪价下跌概率很大。
新五丰的饲料业务近两年增长较快，公司表示饲料仍以自用为主，不会成为未来的新增长点；公司的鲜猪肉销售尽管规模不大，但公司表示将探索品牌销售的新模式，可能成为未来的新增长点。
新五丰15万头项目接近完工，自产生猪产能翻倍，完全释放后，将提高供港生猪的自给率。生猪出口仍将是新五丰未来的主要收入来源。今年上半年供港生猪价格已经明显上涨，供港生猪毛利率仍低于历史水平，明年国内猪价下降使该业务的盈利有望好转。
五、我们的总体判断新五丰2008年中报显示收入增长主要来自价格上涨，销售量还有所下降，在猪价可能回落的预期下，新五丰09年的收入增长缺乏“火车头”。
自2004年上市到2007年末，新五丰收入仅累计增长7.6%，表明公司在供港生猪业务规模保持稳定的情况下，并没有新的业务增长来源，从目前来看，我们认为未来2-3年这一情况也难有改观。
我们维持中报点评中对新五丰的业绩预测，08-10年EPS为0.12、0.16、0.18元，中性投资评级，目标价6元。
（具体内容请见附件）
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