| 来源： |
国金证券研究所 |
发布时间： |
2008年04月22日 15:06 |
作者： |
毛峥嵘 |
| 公司评级： |
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评级变动： |
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撰写时间： |
2008-04-20 |
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基本结论
公司2007年业绩略低于预期，我们认为，之前对于公司的判断是基本正确的（收入预期基本一致），成本估计也大体相当，但管理费用的增长却超出预期，其中有公司管理层激励费用增加的影响，但也可能鉴于目前的市场状况，推迟了盈利的释放。
日前，公司公布2007年年报，公司全年实现营业收入10.41亿元，同比增长20.34%；营业成本、营业税金及附加分别为5.78亿元、0.4亿元，主营业务利润4.23亿元，这与我们的预测4.24亿元相差无几。
归属上市公司股东的净利润1.51亿元，同比增长11.6%，略低于我们的预期。经对比，公司管理费用增长超出我们的预期，另外公司在2007年还处置了一些资产，产生了一部分我们难以预见的非经常损益。
管理费用的增长有其可以合理解释的成分，比如管理人员的工资及福利费因为股权激励方案的实施而增加。
但管理费用的增长也有难以解释的成分，比如广告宣传费同比增长了113.5%，管理用资产折旧同比增长68%等等，这其中不排除公司推迟确认利润的可能。
游客人数增长符合预期。公司全年累计接待入山游客203万人次，同比增长12%，同比增速高出2006年5个百分点；其中境外游客20.56万人次，同比增长10.83%；同比增速高出2006年7.7个百分点，黄山旅游呈现出加速上升的势头。
公司提取盈余公积后，累计未分配利润2.51亿元，公司拟拿出其中0.68亿元用于发放现金股利，即每10股分配现金红利1.45元，略高于2006年，我们认为，公司一方面在维持稳定股利政策的同时，另一方面也考虑到目前公司新增投资项目较多，对资金需求很大，对分配政策有所保留。
黄山新云谷索道提价方案获正式批复，索道价格并轨提升业绩成长空间。
2008年3月8日，黄山旅游发布公告，自2008年4月1日起，新云谷索道价格核定为旺季80元/人次，淡季65元/人次，上下行同价，而且，为便于景区索道价格管理，均衡游客空间分步，减轻局部地区生态环境承载力，其他三条索道（玉屏索道、太平索道、老云谷索道）实行价格并轨，而之前的价格分别为旺季65元/人次，淡季55元/人次，有关提价方案符合我们之前的预期，而索道价格并轨则成添花之笔，将进一步提升业绩成长空间。
公司持续性地对景区内和黄山市区的酒店类资产进行整合，将进一步提升其公司的盈利能力。
公司随着公司在景区内外所属酒店规模的不断扩大，为了适应市场发展的需要，提升酒店管理水平，公司决定成立酒店管理公司，以整合酒店类资源，提升酒店盈利能力。
公司整合酒店优质资源的另一措施是介入旅游地产开发，拓展酒店资产类资产的外延盈利空间。公司以自筹资金5000万元取得屯溪黄口旅游度假开发区187亩土地使用权，公司将建设五星级豪华酒店、会所（高档度假酒店）和高档商住房及商业楼，这应是一个综合性的旅游地产开发项目。我们认认为，在黄山外部交通环境不断改善、休闲度假旅游环境日趋成熟的背景下，此项目发展前景看好。
此外，公司还宣布了投资改造景区内天海四合院和承包经营天海招待所的计划，前者将改造成四星级酒店，后者将主要针对中低端游客，由于地处天海景区，地理位置十分优越，完成改造提升档次后，在公司的统一经营下，有望取得良好的投资回报。
今年南方春节前的罕见雪灾在给国内交通环境带来沉重压力的同时也对黄山的进山游客带来诸多不便，则对公司春节黄金周期间的接待游客规模产生一定的不利影响，我们认为，不排除黄山1季度业绩出现同比下滑的情况。
节假日和带薪假期制度改革以及2010年上海世博会有利于黄山景区发展。
我们认为2008年中国节假日、带薪假期制度改革和2010年上海世博会将对黄山作为旅游目的地的发展产生积极影响，游客人数及滞留时间将在现有基础上进一步有所提升，门票、索道等景区经营基础性业务稳步增长。
从刚刚过去的清明节的旅游数据统计来看，基本印证了我们的上述观点。清明节出游的游客主要集中在城市周边，以休闲、踏青、赏花为主。位于客源地较近的黄山景区受益较大。黄山市清明节“小长假”3天全市日均接待游客14.85万人次，比去年“五一”黄金周增长近12%。4月4日至4月6日，全市共接待游客44.56万人次，由此可见，“小长假”对黄山旅游的积极影响可予以预期。
公司在年报公告同时发布董事会公告，除有关年报的常规事项外，还将投资两项目：“写意黄山”和租赁经营西海水榭；“写意黄山”演艺中心项目的规划建设反映出公司旨在完善景区功能、丰富休闲娱乐内容、提升景区经营深度的发展目标，这将有有利于公司的持续性稳步发展；而租赁经营西海水榭项目则是公司对景区内酒店资源进行持续整合的经营运作。
我们预计公司2008年、2009年将实现每股收益分别为0.48元、0.59元，公司属于优质的景区类资源垄断性企业，估值上应该享有一定的溢价，前期公司股价跟随大势出现较大幅度的调整，存在一定程度的低估，我们认为，在1季报公布这一短期可能的不利因素消化后，在索道提价效应显现、假期制度改革以及奥运对入境游拉动等利好的推动下，公司股价应存在企稳回升的动力。据此，我们给予公司“买入”的首次评级。
(详细报告请见附件)
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