| 来源： |
广发证券研发中心 |
发布时间： |
2008年03月24日 13:56 |
作者： |
欧亚菲 |
| 公司评级： |
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评级变动： |
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撰写时间： |
2008-03-20 |
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公司向区域性连锁百货商转型战略方向确定公司在07年确定了区域性连锁百货商的发展战略，并开始逐步实施转型，公司已经出售了投资性的股权并在省内二级城市咸阳和安康新开业了两个门店，新增经营面积30%。同时为了进一步强化公司在陕西区域内的连锁百货龙头地位，公司拟在西安西稍门和宝鸡各开设一个新的百货门店。我们认为公司目前已经在区域初步搭建了门店的布局，并在连锁经营模式、人员储备和配套信息系统上做好了准备。从安康店和咸阳店的经营情况来看，08年有望实现盈亏平衡，但我们认为公司转型能否成功，关键还是看西安西稍门项目和宝鸡项目。
开元商城在未来两年仍将是公司主要的盈利来源开元商城07年实现销售收入174,109.70万元，同比增长3%。其中穿着类商品、家电通讯类、珠宝首饰类和普通百货类的比例分别为42%、36%、11%和11%。开元商城05-07年间主营业务收入增速较低主要源于的家电通讯类产品比重过高，实际上公司扣除通讯类产品之后，公司主营业务收入增速在10%左右，达到市场平均水平。
公司未来将继续提高开元商城的穿着类商品的比重，以提高毛利率水平，预计未来两年开元的毛利率水平每年仍有1个点以上的增幅水平。按照行业平均水平我们预计开元商城在今年1-2月份的销售收入增速在15%以上，预计全年开元商城的销售增速可达到10%。基于以上数据，我们估算开元商城08-10年的净利润分别可达到8500万元、9500万元和10500万元。
安康店和咸阳店在当地具有竞争优势，08年可实现盈利我们实地考察了咸阳店，并与门店管理层进行了沟通，我们认为该门店不管在位置、商品组合和管理团队上均具有较强的竞争优势，有望成为公司未来的盈利增长点，我们初步预计08-10年间该门店可分别贡献300万、600万和1200万利润。而安康店由于店面较小，未来对公司经营业绩影响较弱，预计08-10年间可贡献利润100、150和280万元。
配股项目具有成本优势，但经营能否成功仍有待验证公司拟配股项目具有一定的成本优势，商业部分的每平方米的成本低于5000元。但公司能否成功经营该项目仍有待验证。总体看，陕西目前的商业竞争不算激烈，公司可依托开元商城积极巩固在陕西的竞争优势，与供应商建立长期的合作关系，这将是公司未来经营能够成功的根本。同时，公司在人才储备上，也可充分利用开业商城的储备干部，以提高门店的存活度和经营效率。宝鸡项目每年的折旧成本约为1700万元，通过转租一部分商业物业面积，公司就可摊销该部分成本，因而公司主力百货门店的经营成本较低，该门店于08年底可开业，那么09年可实现盈亏平衡，甚至盈利。而西安西稍门项目，公司可通过配套的房产项目回收资金，地产项目在08-10年间将共贡献利润3000万元，预计70%的利润将在09年贡献。我们通过实地考察了西稍门项目，总体看，该位置目前缺少较好的商业物业，公司如果经营得当，该项目有可能促进该商圈的成熟。
如果经营顺利，西稍门项目在09年年底可开业，在11年实现盈亏平衡。
投资建议我们预计公司商业主业08-10年EPS为0.55、0.65和0.88元。考虑地产项目和其它股权投资，预计08-10年公司EPS为0.65、0.81和1.00元。公司作为尚未转型成功的区域性连锁百货企业，我们给予主业08年25-30倍PE，同时考虑到公司股权收益，公司配股前合理价格为14-17元，较目前股价有15%-39%的上涨空间。
风险提示1、宏观经济紧缩，消费者的消费意愿受到抑制2、公司咸阳店未能如期实现盈利3、公司配股项目未能顺利获得审批，公司财务费用将大幅增加
（详细报告请见附件）
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