东方证券江维娜

　　医药电商将快速发展，医药电商或经历两段式发展。从海外经验看，医药并非完美适合电商，然而国内电商行业刚起步，电商企业近年来迅速增加，未来将在低基数上实现快速增长。我们认为首先OTC和保健品将推动医药电商第一波发展，随着处方药在电子商务平台的放开以及医保支持部分网上药店，处方药和医保报销将推动电子商务的第二波发展。而进入发展后期，网上药店将与实体药店融合，实现邮寄和自提药物的完美结合。

　　OTC、保健品等产品是网上主流医药产品。目前由于处方药尚未在网上药店放开，医药电子商务B2C产品种类主要以OTC、保健品、家用医疗器械、药妆、计生产品等为主，天猫医药馆中排名靠前的药物分别是治疗不孕不育、补肾、补益类和维生素等OTC产品，而修正五子衍宗丸、同仁堂六味地黄丸和东阿阿胶250g装分别位列医药股月度销量前三甲。

　　或成消费特性中药企业重要营销方式。包括东阿阿胶、马应龙、片仔癀、云南白药、同仁堂、汤城倍健、康恩贝、康美药业、贵州百灵等有消费特性的中药上市公司大多在淘宝或天猫上已设有独立的电子商务平台。对于具有消费特性的中药企业而言，医药电商虽然是一个新兴形式，但作为传统直销和经销商模式外的一种重要补充，我们认为其地位将随着政策放开监管严格化逐步提升，成为主要营销模式，且从一定程度上可能提升公司盈利能力。

　　拥有优势核心品种的大型企业受益。入驻天猫商城的企业需要缴纳保证金，还要提取一定的佣金，从明年开始，如果达不到预定销售收入规模可能会被没收保证金，目前而言可能还处于佣金减半状态，因此未来入驻天猫商场的启动成本也会相对较高，更加有利于大企业。我们认为虽然电商是新兴平台，目前进入壁垒不高，通过各种营销手段短期可使规模迅速上升，然而中长期而言有竞争力的产品仍然是核心，因此我们看好进入电商平台中拥有核心优势品种企业。

　　投资建议：

　　目前阶段我们看好运营电商平台，拥有核心优势品种的大型消费类中药企业东阿阿胶(000423，增持)、云南白药(000538，买入)、马应龙(600993，买入)、片仔癀(600436，增持)、康恩贝(600572，增持)。随着政策放开医药电商或进入第二发展阶段，届时更多企业有望受益。

　　风险提示：政策风险;窜货导致渠道混乱。

　　东阿阿胶(000423)：公司旗下山东东阿阿胶健康管理连锁有限公司专门负责运营电子商务平台，进行官网产品销售，并于2012年6月在天猫医药馆设立了东阿阿胶大药房旗舰店，开店后累计销售收入800万元，相当于公司目前最好的直营店全年销售收入，而双十一当天销售收入将近400万元。我们预计公司2012-2014年每股收益分别为1.52、1.90、2.36元，参考可比公司估值，给予2012年32倍PE估值，对应目标价48.64元，维持公司增持评

　　马应龙(600993)：目前公司共有五家肛肠医院，其中武汉、北京、西安已经实现盈利，沈阳和南京医院仍然亏损，预计2012年将成立1-2家肛肠医院，明年有望转入快速扩张阶段，诊疗业务仍是未来发展的亮点。公司组建了马应龙八宝生物，负责“瞳话”系列等药妆产品的运作。“瞳话”四个系列22个品种已经研发完成并上市销售，马应龙八宝婴儿护臀膏也即将上市，八宝组方价值挖掘进展顺利。我们预计公司2012-2014年每股收益分别为0.60、0.73、0.89元，考虑到公司医院业务和药妆业务可能的成长性，参考可比公司估值，给予2012年30倍PE估值，对应目标价18.00元，维持公司买入评级。

　　云南白药(000538)：我们预计公司2012-2014年每股收益分别为2.26、2.88、3.69元，健康事业部持续快速增长，内部整合带来的积极效应预计将在未来两年继续体现，参考可比公司估值，给予公司2012年35倍PE估值，对应目标价79.10元，维持公司买入评级。

　　康恩贝(600572)：公司在天猫商城拥有官方旗舰店，主要销售自产贝贝和元邦系列保健品以及委托加工的以植物提取类为主的保健品。虽然委托加工的保健品销售情况良好，然而贝贝和元邦产品系列略为老化，逐渐无法适应目前需求，保健品业务今年整体成为业绩拖累，未来公司可能会考虑整体处置此块业务。我们认为虽然电商是新兴平台，目前进入壁垒不高，通过各种营销手段短期可以使规模迅速上升，然而中长期而言有竞争力的产品仍然是核心，因此我们看好进入电商平台中拥有核心优势品种企业。维持公司12-14年eps分别为0.39元、0.49元和0.62元的盈利预测，根据相对估值法取A股可比上市公司12年调整平均PE32倍，得出目标价12.48元，维持“增持”的投资评级。（原载于证券投资）