| 来源： |
国海证券 |
发布时间： |
2011年07月06日 10:31 |
作者： |
陈滢 |
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□国海证券陈滢
7月即使加息也不会改变政策趋稳的态势，而市场对货币政策维持当前力度的预期也已在债券收益率上得到充分反映，所以债市不会受到较大冲击。
从近期高层的表态和相关数据来分析，前期紧缩政策或仍在发挥效力，对物价和经济都起到调控作用，后期的货币政策还是倾向于进一步观察，节奏放缓，但力度不松。
首先，央行货币政策委员会日前召开二季度例会，认为“我国经济继续平稳较快发展，但通胀压力仍然处在高位”，显示调控力度不会放松；后又强调“把握好政策节奏与力度”，印证了我们前期对政策进入观察期的判断。
其次，下半年物价出现超预期恶化的可能性较低。当前在肉价逆季节飙涨和蔬菜价格跌幅不足的影响下，市场对6月份CPI数值的预期不断上调，普遍预期达到6.2%，该月CPI破6已成为大概率事件。由此来看，三季度通胀压力较大、有必要管理下半年通胀预期，是市场认为7月应当加息的理由。不过，温总理在《金融时报》上的文章中表示，我国将限制价格上涨作为宏观经济调控的首要任务，推出的一套有针对性的政策已经奏效，总体价格水平目前处在一个可控的区间，而且预计将稳步下降。而6月PMI购进价格指数明显回落，显示通胀压力正在缓解，另外，7月1日起下调部分能源、原材料进口关税，更有利于物价的回落。物价可控同时通胀容忍度提高，政策出台相应会更加温和。
最后，经济尚处于回落通道。6月份PMI总指数为50.9%，已跌落至荣枯分界线50%附近，从分项看，仅产成品库存上升，生产、订单等分项均在下滑；按照企业规模来看，大型企业PMI指数近两个月加速回落至50.7%，中型企业PMI为53.5%，而小型企业则回落到50%以下，显示出小型企业发展遭遇困境，经济下滑是限制政策的主要力量。政策更可能在经济出现回升的时候出台，7月或许不是最佳的加息时机。
与此同时，债券收益率对政策预期已有充分反映。一方面，市场对7月可能的加息保持谨慎，排除资金面影响，目前收益率仍处在相对高位。特别是近两周，各期限央票发行利率均有所上调，1年期央票发行利率已达3.5%，高出一年定存25BP，恰好是一次加息的空间。尽管我们认为央行提高央票利率的真实目的并不是随后可能启动加息，而是为重启公开市场操作管理流动性做准备，但它的上行还是有被市场解读为即将加息的信号。另一方面，加息将止步的预期也已有表现，机构投资者明显开始了入市建仓的动作，一个有力的证据便是，在资金面持续紧张的情况下10年期国债收益率却从6月中旬的3.99%降至目前3.89%左右的水平。
所以，不论本月加息预期兑现与否，货币政策的节奏已然从隔月一调放缓至季度一调甚至更久，历史经验表明这可能是加息进程中止的先兆，政策有望缓和。退一步讲，即使7月加息，市场也会将其作为年内最后一次加息来解读，利空兑现反而是利好。我们认为，由于当前收益率已经处于相对的高位，票息收益较好，而且上行空间有限，对后市可以适当看多。
（原载于中国证券报）
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