| 来源： |
信达证券 |
发布时间： |
2010年09月08日 09:13 |
作者： |
陈嘉禾 |
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□信达证券 陈嘉禾
重读阚治东先生的《荣辱二十年》，知道中国股市一路走来的不易；周末偶尔按代码一路翻阅A股的股票，更切实感受了二十年的沧桑。
做个简单的回顾，深圳代码从1到9的9个股票，算是在市场元老的股票之列，其上市日期都在1990到1992年之间。从90年代初到现在将近20年，同期深综指涨幅大约为10倍。20年过去了，这9只股票怎么样了呢？
表现最好的、也是唯一显著跑赢市场的是万科，涨幅超过40倍，深发展、世纪星源、中国宝安还算不错，勉强跟上了指数。深振业翻了2倍多，差强人意，但还算没戴上ST的帽子。此外遭ST的有3家，退市的一家，涨幅大多不到1倍，且大幅跑输指数。
回首往事竟成尘，20年，1家打赢、3家打平、5家打输。这跟主力资金并没有什么关系，也和消息面搭不上边，更不要谈什么中报预增、重组等概念。20年的光阴，20份年报，又岂是一份财务报表能管得过来的？要说股价如此分化的原因，只有一个，就是这些公司自己。
就像格雷厄姆曾说过的，“从短期来看，市场是一台投票机；但长期来看，它是一台称重机。”短期乃至一两年的A股市场，通常是ST称王、妖股横行，但我们将时间拉长至20年，看看万科、深发展的净利润增长、净资产增长、净利润率和其它股票的对比，我们就会明白什么叫价值投资，正所谓吹尽黄沙始见金。
但是，人生又有多少个20年？又有多少投资者能在20年中，始终如一的按照价值投资的思路去挑选好股票、然后持股不动呢？拿当前的市场来说，如我们之前曾描述过的，小盘股泡沫在2009年和2010年被演绎到历史少见、全球不多的极致地步。在这样的市场中，看着满场PB动辄十几倍、PE低于50倍都算便宜的股票，再想找出几只适合价值投资的股票，简直难于上青天。
市场如此多“娇”，价值投资如此艰难，那么难道我们真的就无事可做吗？纵观世界股票市场，发展中市场的共性一方面是对基本面不敏感，炒作、波动较大，另一方面也体现为价格波动规律性较强。在这种情况下，利用技术、量化的手段对付一两年内的市场，是一个不错的选择。
技术投资相对于价值投资，就好像华山的剑宗之于气宗：江湖名声差、秘籍多，而且不一定需要多少年的修为，学了半年的毛头小伙子也可以打败武林前辈。话说回来，80年代以后，随着计算机的普及，技术派在吸收了一些对冲、高频交易等手段之后，换了一块招牌叫做量化投资，名声倒也好听了不少。
那么，技术手段到底有多少用呢？我们的答案是分市场。价值投资的核心是企业的价值，技术投资的核心是市场心理和由此产生的波动。而越不成熟的市场，其波动越大，价值发现机制越差，也就越适合技术投资。
举个小例子，我们量化策略组曾观察到一个在目前A股、台股、印度股市、阿根廷股市都较为好用的趋势投资算法。这个算法在1980年前的美股也很有效，但80年代开始，其有效性直线下降。同时下降的，还有美股目前的多余波动性。而多余波动性这个指标，目前在A股等发展中市场，依然相当高。这证明了什么呢？由投资者组成的投资社会存在不同的发展程度，而越低级的投资社会，就越适合技术投资、越不适合价值投资者。但是，当投资社会慢慢的进化之后，价值投资会逐步发扬光大，技术投资会慢慢式微。
我们认为，当前的A股仍然是一个低级、最多是中级的投资社会，投资者能够发现股票的价值并反映在股价上，但这一过程比较低效，而技术分析、抑或量化分析能够带来的回报仍然相当可观。在这样一个时期，摒弃任何一种手段、而以宗教皈依的心态崇尚另一种手段，恐怕都不是最优的选择。
就当前的市场来说，蓝筹股的估值还算可上可下，小盘股的估值则明显过高。从量化指标来看，一些指标已经翻多，但是强度并不让人满意。当然，技术指标的意义并不在于直接指示中期的市场方向，而在于通过频繁的买入卖出而获取概率下的超额收益。不过，技术指标没有太明确的方向，并不是一件能让人感到高兴的事情。也许，当前最好的操作策略，是减持估值太高的小盘股，同时对蓝筹股保持观望，静候市场真正转暖。(原载于中国证券报)
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