| 来源： |
证券时报 |
发布时间： |
2007年09月17日 05:49 |
作者： |
薛华 胡鲁滨 |
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招商证券薛华胡鲁滨
8月份宏观数据一个显著特征是工业增速继续回落，而新增贷款和投资增速以及价格指数均继续反弹，我们认为工业回落主要由出口增幅大幅回落所致（7月份34.2%，8月份为22.7%）。8月份出口增速的明显回落也说明7月份的剧增存在很大异常因素，这一点在纺织品和电气机械及器材出口增速的变化中体现的非常明显。而当前内需实际上仍然较强，8月份投资增速为27.3%，略有反弹，虽然去年同期增速偏低（只有21.5%），但当前环比增速并不低。工业17.5%的同比增速也并不低，而单月环比增速则由16.1%提高到18.1%，三个月累计环比增速与7月份的17.9%基本持平。
货币政策仍会紧缩以抑制需求扩张。由于目前信贷扩张并未受到良好控制，或许是管理层尚未真正开始严控，信贷扩张短期内仍会推动需求上升，这也意味着将来的紧缩力度更大。
抑制通胀预期已成为货币政策的核心，存在大幅提高存款利率的可能性。相对于贷款利率，存款利率偏低的幅度更大。虽然主要是食品价格拉动CPI所致，但引起的居民通胀预期可能自我强化，这也是央行近期一直强调和担心的。目前已经有农民惜售粮食的迹象，而城市居民则通过购买金融资产（与之前高通胀时期抢购粮油不同）来抵御通胀，这势必造成资产价格泡沫膨胀，对此大幅提高存款利率将是势在必行的措施。但存贷款利差的大幅缩小势必对银行业产生非常大的影响，是否可行存在疑问。我们倾向于认为，两害相权取其轻，在当前通胀预期恶化可能造成经济金融体系紊乱可能成为矛盾主要方面的情况下，牺牲部分商业银行利益并非没有可能，特别是现在银行的基本面已是非常之好。
我们再次强调多次加息后货币政策环境已经发生很大变化，尽管短期冲击有限。国内环境而言，尽管当前的贷款利率和12.5%的存款准备金率并未高到制约经济扩张的地步，但今年以来七次调高存款准备金率和五次加息已经使得货币政策环境发生了很大的变化。今年以来的连续加息，除了跟随经济扩张和物价反弹而采取的顺周期因素外，央行淡化“利率平价”货币政策思维的转变在很大程度上是对前期利率政策的修正。
就外部环境而言，虽然次级债对美国经济负面冲击可控，不至于引起经济衰退，但减速难以避免。即使美联储降息，由于投资者风险溢价明显提高，实际利率并不会明显降低。伴随着人民币有效汇率持续升值，中国贸易顺差的相对缩减将使得全球利率相对上升。虽然于需求扩张短期内紧缩作用有限，但在外需放缓和人民币实质性升值逐渐强化的背景下，累计紧缩措施的效果将逐渐显现。
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