公司的战略愿景是成为一家世界一流、专注中国的国际化投资银行。作为行业龙头，公司在迎接行业转型方面始终走在行业的最前端，对于创新业务准备充分，如融资融券、约定购回式证券交易、代卖金融产品、ETF做市、金融衍生品交易等。

孙婷 
申银万国
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    中信证券主要从事经纪业务、投行业务、资产管理业务、自营业务、融资融券业务、直投业务、新三板业务等，是中国证监会批准的首批综合类证券公司之一。

　　外延式扩张奠定行业龙头地位

　　公司的发展状态可以概括为三个重要的因素：（1）战略性收购；（2）抓住2007年大牛市带来的投资收益；（3）进行两次规模较大的再融资。

　　我国资本市场由于发展阶段的原因，我国证券市场的交易额在2007年股权分置改革之后才开始明显放量，股票上市的数量和规模才答复增加，这才给证券行业的传统业务带来重大发展机遇。2006年之前，每年股票的交易总额仅在4万亿元以下，2007年股票交易额达到45万亿，2010年更是达到54万亿。同时IPO的规模在2006年之前只有不到600亿元，在2007年达到4000多亿元。

　　因此在2006年之前，券商的盈利能力很低，主要表现在ROE很低，自2007年之后，2011年之前，券商的ROE大幅提升。2006年之前传统的通道业务占比只有30%左右，收入主要来自自营和其他收入；自2009年佣金自由化、新业务不断开放之后，公司传统业务占比逐步下滑。

　　（1）战略性收购。在2006年之前，公司主要利用积累资金战略性收购同类其他券商，如中信金通、万通和中信建投证券，同时2007年收购刚刚起步业的龙头华夏基金。公司2010年出售中信建投，获得投资收益70亿元；2011年出售华夏基金和价值重估获得总收益近120亿元。这两项收购既为公司在市场转好时，传统业务爆发增长的2007-2010年的发展积累了重要资源；同时也在出售时获得近200亿元的投资收益。

　　（2）抓住2007年大牛市带来的投资收益。2007年资本市场爆发式增长，公司在2007年实现309亿元的营业收入，135亿元的净利润，其中传统业务收入190亿元，投资收益（含公允价值变动）109亿元。

　　（3）进行两次规模较大的再融资。公司在一共进行了四次融资，2003年上市融资，2006年定向增发融资，2007年公司增发融资和2011年发行H股融资。其中2007年融资250亿元，2011年融资116亿元，这为公司的净资产的积累奠定了重要基础。

　　清晰的战略定位和科学的机制设置

　　2.1战略定位：专注中国的国际化投行

　　公司的战略愿景是成为一家世界一流、专注中国的国际化投资银行。

　　金融业"十二五"规划明确资本市场改革的方向，资本市场改革的方向为三个方向，第一，大力发展三个市场：场外市场、债券市场和衍生品市场；第二，放松资产管理，大力培育机构投资者；第三，市场自身的完善，发行体制、退市机制和打击内幕交易。

　　与发达国家相比，我们国家的证券化率（股票市值比GDP）还处于较低的水平，债券市场，场外市场和延伸品市场规模还处于较低的水平，资本市场的改革将给证券行业的发展带来重大发展机遇。

　　证券公司将从过去的传统通道业务向资本中介的业务方向转型，券商的核心竞争力也由过去的规模和费率的竞争转向产品、定价和客户方面的竞争。这样大券商的综合实力的优势将体现出来。

　　中信证券作为行业龙头，在迎接行业转型方面做好充分准备，主要体现在：资本金、组织架构和人才储备、新业务准备、国际收购。

　　在资本金方面，截至2011年年报，中信证券净资本（母公司）500亿，净资产(合并报表)870亿，均处于行业第一名。

　　在组织架构和人才储备方面，通过专业委员会的制度设置，保证公司专业人士集体决策的优势，同时协调平衡不同的业务线条的发展。公司坚持以人为本的文化，通过招聘、人才培养、有效的测评系统、奖励团队合作的薪资理念及追求卓越的精神来加强员工对企业文化的认同感。公司成功吸引杰出的专业人员，包括拥有不同教育背景及在全球金融服务业具有丰富经验的员工。

　　在新业务准备方面，公司始终走在行业的最前端，对于创新业务准备充分，如融资融券、约定购回式证券交易、代卖金融产品、ETF做市、金融衍生品交易等。

　　公司凭借在中国的庞大客户基础以及在香港现有的平台，扩张国际业务，以满足因中国经济快速发展而带动的不断增长的客户对全球金融服务的需求。中国企业正通过境外上市及融资、境外投资以及跨境并购，寻求离岸业务机会。境外投资者希望通过中国内地及香港资本市场投资中国，并通过熊猫债券、计划中的国际板首次公开发行或其他方式在中国取得融资。

　　2.2科学决策机制：专业委员会

　　公司通过在专业委员会，科学决策公司大类事务，其特点是集体决策更加合理，同时专业人士参与投票决策更加科学稳健。在公司层面设有资产配置委员会、风险管理委员会、资本承诺委员会、产品委员会、人力资源委员会等。

　　资产配置委员会是在公司董事会和执行委员会的授权范围内，对涉及公司自有资金运用的重要事项及相关制度进行决策审批，利用科学、规范的管理手段，坚持稳健的原则，严格控制和管理风险，在保证公司资金安全的基础上，优化资产配置，提高资金使用效率。

　　资本承诺委员会在公司董事会和执行委员会的授权范围内，对承销业务的资本承诺进行最终的风险审查和审批，所有可能动用公司资本的企业融资业务均需要经过资本承诺委员会批准，确保企业融资业务风险的可承受性和公司资本的安全。

　　风险管理委员会向公司董事会风险管理委员会、公司执行委员会汇报，并在授权范围内，负责公司日常的风险监控和管理工作，对涉及风险管理的重要事项及相关制度进行决策审批。风险管理委员会下设风险管理工作小组，由主要业务线的交易负责人和职能部门的负责人组成，是负责对公司证券投资业务金融风险实行日常监控管理的协调决策机构，服务于公司风险管理委员会，推进落实公司风险管理委员会的决策。

　　公司产品委员会在公司董事会和执行委员会的授权范围内，对涉及公司新产品的创设、销售及其相关制度等重要事项进行规划、协调、决策及审批，促进新业务新产品的发展。通过在销售前对公司新产品进行质量控制、制定相应的售后风险处置方案等措施，对新产品相关风险进行管理。产品委员会下设风险评估工作小组，对公司代理销售的金融产品是否符合监管要求进行合法、合规性检查，对可能存在的欺诈行为进行调查，并对产品自身的金融风险进行揭示；下设销售评审小组负责对产品的适销性进行评审。

　　2.3完善内部定价机制

　　公司重视各方面的业务团队合作，不断调整组织结构及激励机制，以促进业务线间的合作。公司的客户关系专业团队协助客户识别其各种需求，并利用不同业务线资源，更好地帮助客户实现目标。公司积极寻求中国法律所允许的交叉销售机会。如公司投资银行业务不断地为其他业务线创造业务机会，包括为私募股权投资业务引进潜在投资目标及为企业年金管理业务介绍客户。此外，私募股权投资业务的投资组合公司也可以成为投资银行业务首次公开发行的潜在客户。公司于中国内地及香港的投资银行团队亦紧密合作以实现最佳区域客户覆盖。

　　公司对业务线条采取全成本核算，即各业务线有自主决定人力数量，同时承担业务量考核。由于各业务线都是独立核算，如果涉及各业务线的相互协作，以及各子公司与各业务线之间的协作就都要进行内部定价，公司在参照市场化定价的基础上进行内部定价，从而调动了公司内部业务的协同性。

　　中信内部实行会计利润和考核利润分离的做法。对于公司积极支持发展的业务均采取双边计奖模式，但待分配的奖金总额是一定的，双边计奖不会影响奖金总额，只会影响具体的分配比例。双边计奖模式使中信证券内部员工对创新业务的积极性都很高，也有效推动了内部协同。

　　同时，完善的内部定价机制和专业委员会制度，也有利于实现对于同一客户不同金融需求的服务，实现以客户为中心。

　　投资策略

　　?我们对其不同的业务进行分部估值。在传统业务（经纪业务日均交易额和投行业务IPO的规模）给予保守的情景下，且不考虑资本市场改革、行业转型和公司作为行业龙头大力发展资本中介业务的情况下，我们预计公司2012-2014年的盈利分别为0.46、0.53和0.67元，维持"增持"评级。