国泰君安

　　黑牛食品（002387）公司上半年收入4.1亿，归属母公司净利润4177万，同比增12.6%、-12.8%，EPS0.13元。消费低迷，固态业务收入下降:上半年消费低迷是公司固态业务收入同比负增长的主因。报告期公司固态收入2.3亿，同比增-10.9%，其中豆奶粉、麦片收入同比分别增-8%、-17%。拓展受滞，液态饮品收入增长70.8%，未达公司原定目标:2012年1-6月，全国软饮料产量同比增长7.4%，行业增速趋缓影响了公司液态饮品的拓展，报告期公司液态收入1.79亿，同比增长70.8%，低于原定100%增长目标的主因。上半年公司综合毛利率34.3%，比去年同期降2pct，除了人工成本上升外，报告期消费低迷，终端竞争加剧，促销幅度增加，是公司毛利率下降主因。其中占收入比重43.6%、42.4%的液态饮品、豆奶粉业务毛利率分别下降2.4、1.8pct。上半年公司费用率20.5%，同比升1.7pct，其中因募投项目投入，公司利息费用下降，导致财务费用率升1pct;拓展期公司市场投入较大，导致销售费用率升0.6pct。公司拓展策略依然不变，下半年又有中秋、国庆等节假日，由此我们预计下半年公司销售费用率仍将上升。

　　期待四季度业绩改善:公司预披露三季度净利增-30%-0%，而股权激励实施要求2012年业绩增长13.8%以上，期待公司四季度业绩改善。下调公司2012-2013年EPS至0.35、0.46元，给予2013年28倍PE，13元目标价，谨慎“增持”。

    （原载于金融投资报）