对华夏基金股权处置预计将在明年完成，未来直投业务成战略重点之一

　　中信证券业绩体检表

　　财务分析 2009年 2010年E 2011年E 2012年E

　　营业收入（百万元） 22007 18706 20576 23663

　　净利润（百万元） 10088 7577 8949 10286

　　每股收益（元） 1.35 0.65 0.76 0.87

　　市盈率（倍） 9.67 20.18 17.23 14.99

　　市净率（倍） 1.41 2.02 1.92 1.87

　　资料来源：公司报表、民族证券

　　民族证券

　　近日我们调研了中信证券股份有限公司（中信证券，600030）。我们认为，中信证券对两大子公司中信建投证券有限责任公司（下称中信建投证券）、华夏基金管理有限公司（下称华夏基金）的股权处置，将会对其现有业务结构产生重大影响。

　　我们认为，中信证券在传统证券业务方面将进行重构：出售中信建投证券使其经纪业务市场地位下降，而其拟通过新建营业部来弥补营业部家数不足的问题。

　　不过出售后净资产的扩大，将使中信证券有能力重新打造新型业务结构，以更适应未来发展需要。从中信证券的业务扩展情况来看，直接投资业务将是公司战略重点业务之一。此外，中信证券是国内券商中国际化最早国际化程度最高的公司，国际业务也是未来重构战略重点。

　　而我们认为，中信证券重构面向未来的业务结构，积极布局高收益率和稳健的买方业务，给予其长期“推荐”，近期“谨慎推荐”的投资评级，并认为其合理价格在18元/股。

　　昨日中信证券报收于12.97元，跌1.82%。

　　华夏基金领先优势渐失

　　我们认为，中信证券两个重要子公司的股权转让工作基本完成或即将完成。中信证券对中信建投证券的股权处置将在今年年底之前基本完成。而对华夏基金的股权处置工作很可能将在明年完成。

　　中信证券今年年初公告，根据《证券公司设立子公司试行规定》，其拟转让部分中信建投证券的股权，以解决同业竞争问题。2010年7月，中信证券通过挂牌方式转让所持中信建投证券60%股权中的53%。其中，45%股权意向受让方为北京国有资本经营管理中心，受让价格72.90亿元；8%股权意向受让方为世纪金源投资集团有限公司，受让价格12.96亿元。

　　2010年11月，转让中信建投证券53%的股权获证监会批复无异议。我们预计其90%的转让价款将在年底到账。

　　此外，根据《证券投资基金管理公司管理办法》，中信证券拟转让部分华夏基金股权，以规范持股比例。由此，中信证券将出售华夏基金51%的股权。中信证券2007年收购了华夏基金全部股权，并将中信基金合并入华夏基金。

　　而证监会于今年4月、7月、10月发出敦促中信证券尽快规范华夏基金股权问题的函，并于2010年1月1日起，暂停华夏基金新产品的申请。

　　虽然在基金规模上华夏基金仍然领先，资产规模高于第二名嘉实基金49.7%；但在基金家数上，华夏基金正在失去市场领先地位。由于华夏基金被暂停新基金的申请，在今年内没有发行新基金，而其他基金又在加速发行。南方基金、易方达和博时基金在今年已经发行了5只新基金，在基金家数上，南方基金已经超越华夏基金，成为管理基金最多的基金公司。

　　未来营业收入将减少

　　我们认为，中信证券对两个子公司股权的处置，将会对其现有业务结构产生重大影响。

　　出售前，中信证券主要业务收入来源包括经纪业务手续费收入、基金管理业务收入、证券承销业务收入、自营业务收入等。出售中信建投证券53%的股权，中信证券一次性增加投资收益70亿元。但出售中信建投证券使中信证券业务结构改变最为明显的是经纪业务（编注：中信证券此前有证券营业部222家，其中，中信建投证券拥有营业部120家，占一半以上），直接影响中信证券合并市场份额，从8.45％降至5％，业内排名由第一降到第四。

　　此外，出售中信建投证券后，中信证券一级市场占有率下降约33%。尤其在首发市场，由于中信建投证券在中小板和创业板的发行优势，首发市场份额将下降36%。

　　未来基于中信建投证券产生的收入中的代理证券买卖业务收入、证券承销业务收入、投资收益等都将相应减少。出售中信建投证券，未来营业收入将减少30%。

　　而出售华夏基金51%的股权，使得中信证券营业收入中基金管理业务收入将同步下降。这项收入2010年半年度报告中，占全部营业收入的12.5%。出售华夏基金，按照51%的出售比例，营业收入将再下降5%～10%。

　　直投业务成战略重点

　　不过，我们认为，中信证券在出售两子公司后净资产扩大，将使其有能力重新打造新型业务结构。而其业务结构调整方向将倾向于多元化、国际化。

　　我们分析，从中信证券的业务扩展情况来看，直接投资业务将是其战略重点业务之一。（编注：券商直投业务指对非公开发行公司的股权进行投资，投资收益通过以后企业的上市或购并时出售股权兑现）。

　　中信证券的直投子公司金石公司于2007年10月成立，注册资本仅8.31亿元人民币，之后几年，金石投资规模逐渐扩大，是中信证券子公司中，注资最快、规模扩张最快的一个。2008年金石投资增资6.69亿元，2009年增资15亿元，注册资本增至30亿元。2010年，继续增资22亿元，至52亿元注册资本上限。注册资本的连续增加，说明金石投资业务量快速增长，也说明中信证券将直投业务列为重点战略业务。

　　目前金石投资项目数量已达20家，投资额接近23亿元，直投项目已经陆续进入收获期。

　　上市的股票均在首年大比例分红送配，因此，潜在收益率近10倍。目前创业板和中小板上市速度不减，年内已经有186家在中小板上市，100家在创业板上市，为直接投资公司提供了快捷退出渠道，金石公司直投业务潜在收益将在未来3-5年陆续释放出来。

　　此外，在国际业务方面，中信证券是国内券商中国际化最早国际化程度最高的公司。2006年中信证券在香港设立中信证券（香港）公司，2007年改名中信证券国际公司（下称中信证券国际），作为中信证券海外业务拓展的平台。该公司注册资本为37亿港元。2010年，中信证券向其增资4亿美元，拟增资金额约合31.09亿港元。

　　而2010年中信证券与东方汇理银行合作，中信证券将与东方汇理银行新设立的控股公司以50%对50%的持股比例成立合资公司，中信证券将中信证券国际注入合资公司，东方汇理银行将里昂证券注入合资公司。此次合作将增强中信证券在海外市场投行业务的竞争力。

　　而在经纪业务方面，在出售中信建投证券后，中信证券经纪业务市场地位下降。而中信证券拟通过新建营业部来弥补营业部家数不足的问题。中信证券拟在未来几年新建20家左右营业部，重新布局营业部的全国分布。中信证券新设的营业部在惠州、合肥、沈阳、唐山，布局在华南、华东和东北等二线城市。

　　另外，在投行业务方面，随着大项目的减少,中信证券在国内承销发行市场的竞争形势严峻。为应对市场份额下降的形势,中信证券也加大了对再融资业务的投入。(原载于东方早报)