丰龙矿业、新鸣煤业、小牛煤业、贵新煤业、花鼓山煤业五个矿有望最先注入

　　广发证券

　　广发证券鉴于安源股份后续资产注入的良好预期，给予其28元/股的目标价。

　　近日我们调研了安源实业股份有限公司（安源股份，600397）。剥离不良资产后，安源股份将变身煤炭新贵。

　　今年9月初，安源股份公告称，其持有的安源玻璃有限公司100%股权、安源客车制造有限公司68.18%股权、拥有的截至2010年7月31日应收安源客车债权、应收安源玻璃债权与江煤集团持有的江西煤业集团有限责任公司（下称江西煤业）50.08%股权中的等值部分进行置换。安源股份并以发行股份的方式购买北京中弘矿业投资有限公司、中国华融资产管理公司、中国信达资产管理股份有限公司持有的江西煤业合计49.92%的股权。本次非公开发行股份数量合计不超过2.4亿股，发行价不低于11.63元/股。

　　在江西煤业整体上市后，安源股份的资源量及产能增加至34661.58万吨和727万吨，分别增长395%和808%。

　　我们认为，江煤集团后续资产注入上市公司安源股份预期强烈，除此次注入上市公司的煤矿之外，江煤集团省内外仍有大量优质的在建矿井，有望率先注入的五矿合计资源量1.5亿吨，产能260万吨。

　　我们预计在此次资产注入后，安源股份2010-2011年摊薄每股收益为1.10元和1.22元，对应2010年、2011年的PE（市盈率）分别为17.58倍和15.85倍。以及鉴于安源股份后续资源注入的良好预期，我们维持对其“买入”评级，目标价28元/股。

　　昨日安源股份报收于19.09元/股，跌1.29%。

　　剥离不良资产

　　江西煤业注入之前，安源股份业务主要有三块，煤炭采掘销售、浮法玻璃生产及深加工、客车制造。

　　安源股份历年煤炭业务盈利稳定，但玻璃及客车举步维艰，一直拖累业绩。

　　安源股份2006-2009年每年销售净利率分别仅为0.45%、0.21%、-21.78%和3.43%。由于煤炭产能小，建材及客车业务历年不同程度地拖累公司业绩。

　　安源股份此前仅有丰城曲江煤炭开发有限责任公司90%的股权，该公司下辖曲江煤矿保有资源储量8772万吨，可采储量2906万吨，预可采储量为3497万吨，按年设计产能90万吨计算，可采年限50年以上，煤种为优质主焦煤，产品结构为60%的主焦精煤和40%的混煤和末煤。

　　今年上半年，安源股份煤炭产品实现主营收入34470万元，同比增长30.34%，实现净利润8478万元，同比增长71.89%，成为安源股份盈利的主要来源。而2010年1-7月安源玻璃实现净利润-3732.81万元，安源客车实现净利润-2982.35万元，玻璃与客车业务继续拖累公司业绩。

　　在重组后公司将摆脱玻璃、客车业务长期亏损的拖累，在剥离不良资产后，主业将集中到煤炭开采上。

　　跻身煤炭新贵

　　此次江西煤业将19个成熟煤矿的经营资产和采矿权注入上市公司，安源股份的资源量及产能增加至34661.58万吨和727万吨，分别增长395%和808%。

　　不过，若按安源股份目前股价及增发后的最大股份5.09亿股计算，安源股份的市值约94.26亿元，结合煤炭的权益储量及产能来看，与其他炼焦煤上市公司比较处于中等水平。

　　注入资产后，安源股份主要产品为混煤和洗精煤。

　　其中混煤各矿热值不一，为3500-5000大卡，平均4000大卡左右。混煤洗出率80%以上。安源股份精煤主要是1/3焦精煤和主焦精煤，洗出率在50%~60%。

　　此后，安源股份转型专注煤炭生产销售的企业。煤炭销售全部市场化，由于靠近消费地，有运输上的优势，其煤价较高。

　　江煤的后续布局

　　除此次注入上市公司的煤矿之外，江煤集团仍有大量优质的在建矿井，而江煤集团也承诺未来适时注入上市公司，以下五矿未来有望较快注入上市公司：丰龙矿业、新鸣煤业、小牛煤业、贵新煤业、花鼓山煤业。

　　此外，因为资源条件限制，江西省内煤矿产能较小，大多几十万吨。江西煤业是江西最大的煤炭企业，2009年江西煤炭产量3414万吨，江西煤业连同上市公司曲江煤矿合计占比约1/5。省内其余煤炭企业主要是民营和乡镇小煤矿。我们预计“十二五”期间，江西煤业将成为江西省煤炭资源整合的主力。而江煤集团在贵州、云南先后整合小牛煤业、贵新煤业、大水洞煤矿、前进煤矿、贵州鼎望、云南矿业等，未来江煤集团将继续依托云贵地区的三个平台：贵州矿业、鼎旺矿业及云南公司参与当地的资源整合。

　　此外，江煤集团在省外云贵地区争取资源之外，还积极参与海外煤炭项目的收购。目前江煤集团已经在印度尼西亚、马来西亚开矿。

　　江煤集团力争2010年煤炭产量达1000万吨，销售收入100亿元。到2015年，江煤集团力争煤炭产量省内1000万吨，省外境外1000万吨，实现销售总收入达150亿元。(原载于东方早报)