国泰君安 桑永亮

    国泰君安证券认为，海亮股份获矿产类资产注入的可能性很大。

　　海亮股份（002203）是国内目前数一数二的铜管生产商。近来，海亮股份开拓发展思路，涉足有色矿产业，基本面发生一定变化。基于此，我们对其进行了调研，认为海亮股份2010年业绩略有下滑，但未来发展仍值得期待，这包括：2010年三季度或会接到海水淡化管订单，提升2011年业绩；向上游产业进军，计划进一步增持恒昊矿业；集团内蒙古兴安盟6块探矿权存在注入可能等。这些因素均可能提升海亮股份业绩，刺激股价上涨。

　　综上分析，我们预测2010-2012年，海亮股份EPS（每股收益）为0.40元、0.48元、0.57元，参考A股铜材铝材加工类企业PE（市盈率），我们给予海亮股份30倍市盈率，未来12个月目标价为14.4元，并维持对其“谨慎增持”的投资评级。

　　昨日海亮股份报收于12.07元，跌2.9%。

　　今年业绩或有下滑

　　经过本次调研，我们认为，2010年海亮股份业绩或面临诸多的利空因素，这包括以下几个方面：

　　第一，海亮股份募投项目基本建成，但2010年预计增加折旧4000万元左右。

　　我们调研获悉，到2009年底，海亮股份10万吨铜管募投项目基本建成；越南的7.1万吨生产线在建。截至目前，海亮股份总产能到达29.1万吨。而2010年折旧同比（上一年）新增加4000万元左右，折合每股0.1元。

　　另外，依现在经济形势，国内外下游需求处于波动复苏中。在以销定产的模式下，海亮股份2010年产量会有一定增长。我们预测，主要增长点在空调管，如果今年三季度能够接到海水冷凝管订单，该产品产量也会有所上涨。

　　第二，2009年高价订单执行完毕，2010年铜管吨毛利恢复到2800元左右的正常水平。海亮股份2009年吨毛利达到3539元，主要原因是2008年11月前的高价订单销售所致。到2010年，该部分订单执行完毕，吨毛利回落到2800元的正常水平。

　　第三，美国反倾销、欧洲债务危机短期影响海亮股份对欧美的出口。海亮股份于2010年5月7日接到美国商务部（DOC）通知，美国对产自于海亮股份及控股子公司上海海亮铜业有限公司的紫铜管设定初裁税率为58.69％。

　　但在目前铜价下，出口铜管毛利率只有不到10%，因此10%以上的反倾销税均无利可图（美国商务部对中国铜管反倾销初步税率设为10.26%～60.50%）。尽管海亮股份可以通过越南出口，但在越南产能还未投产前，其对美国出口将会大幅下滑。

　　欧洲方面，两个因素同样导致海亮股份出口小幅下滑：欧元贬值，降低中国铜管的价格竞争力；欧元区客户融资比较困难，对铜管的购买力减弱。

　　而从业绩情况来分析，一季报显示，海亮股份一季度EPS为0.06元；海亮股份预告2010上半年利润同比降幅在30%以内，2009年上半年EPS为0.22元，因此2010年二季度EPS介于0.09-0.16元之间。而今年下半年与往年的不同之处在于海亮股份可能会接到海水淡化管的订单，可以部分填补空调管减少导致的业绩下滑，预计下半年EPS为0.2元。

　　因此，我们预计2010年海亮股份EPS将回落到0.40元左右（2009年每股收益为0.44元）。

　　不过值得注意的是，在2010年海亮股份0.40元的EPS的预测下，其PE估值相比A股其他铜材铝材公司（尤其是精艺股份、新疆众和），略显偏高。

　　仍有获大订单可能

　　尽管海亮股份2010年的经营遇到很多不利因素，业绩受到影响，但是我们并不认为其股价被高估，因为海亮股份未来的发展依然非常值得期待。

　　虽然迪拜危机推后海水淡化管订单（全球主要海水淡化工程项目主要集中在中东地区），但我们预计中东海水淡化工程项目将推迟至2010年下半年启动，因此海亮股份的海水淡化铜管订单或许会在2010年下半年获得，而这必将大大提升其2011年业绩。

　　因为海水淡化工程浩大，一个中等规模的海水淡化工程的铜管需求量在1万-2万吨，而且此种铜管技术含量高、加工费高，因此海亮股份只要接到一个订单就可大幅提升业绩。

　　此外，我们认为，美国的反倾销措施长期来看反而对海亮股份发展是利好。短期看，海亮股份和其他中国铜管企业一样，失去了美国这个出口市场，影响了业绩。但要注意到，海亮股份的不同之处在于其在越南建有分厂。等越南产能投产后（预计在2011年初），海亮股份通过越南出口美国可以抢占原先中国企业空出的市场空间，因此从这个角度想，美国反倾销利好海亮股份。

　　拟向上游产业进军

　　此外，我们获悉海亮股份积极向上游产业进军，计划进一步增持恒昊矿业。

　　2010年5月25日，海亮股份公告收购红河恒昊矿业股份有限公司6.9%股权。此次收购达到了双赢的效果：对海亮股份，成功涉足上游利润较高的矿业开采业；对恒昊矿业，通过引入海亮股份逐步理顺股权结构，同时解决现金流紧张问题。

　　恒昊矿业现有产品是高冰镍、镍精矿、镍铁以及铜等其他有色金属，其中主要产品高冰镍、镍精矿、镍铁占到总收入的80%以上。目前，恒昊矿业拥有四座镍矿山，一座钒矿山、两座锰矿山和两座铜钼矿山，其中镍金属储量42.24万吨、锰金属储量16.61万吨、钒金属储量42.03万吨、铜金属储量14.78万吨、钴金属储量1.74万吨、钼金属储量686吨。

　　另外，海亮集团内蒙古兴安盟6块探矿权存在注入可能。海亮集团在内蒙古兴安盟拥有6块探矿权，按照规划，集团公司未来将不参与有色金属矿产类业务，因此这块业务存在注入上市公司（海亮股份）的可能。

　　对于此6块探矿权，我们没有相关数据，但可以拿兴安盟地区的矿产资料作为参考。兴安盟地处大兴安岭成矿带北段，矿产十分丰富，经地质普查勘探工作已估算的主要矿产资源储量，估算潜在经济价值约440亿元。

　　从全国各大山脉成矿预测及矿产分布情况分析，判断兴安盟应为矿产分布比较密集的地区，只要加强地质普查勘探工作，就可能找到新的、更多的矿产资源。

　　海亮股份业绩体检表（单位：百万元）

　　2009A 2010E 2011E 2012E

　　营业收入 6052 10802 12653 13931

　　(+/-)% 78% 17% 10%

　　净利润 175 159 193 226

　　(+/-)% -10% 21% 17%

　　每股收益（元） 0.44 0.40 0.48 0.57

　　市盈率（倍） 27.7 30.6 25.2 21.5

　　资料来源：国泰君安证券 (原载于东方早报)