| 来源： |
联合证券 |
发布时间： |
2008年11月26日 15:44 |
作者： |
谷方庆 |
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近日我们组织几家机构再次对中新药业进行联合调研。结合年初调研的信息分析，总体上我们判断，公司经营效率在持续改善，基本面已经有了质的飞跃，明年摘星脱帽指日可待，我们首次给予增持评级。
公司是一家老国有企业转制而来，是目前国内唯一同时在S 股和A 股同时上市的上市公司。公司主要致力于中药产品的研究开发和生产，拥有国家保密级产品速效救心丸，并拥有82 个独家品种。拳头产品速效救心丸，年销售额在3-4 亿元，并拥有清涎滴丸、舒脑欣滴丸、毖骐胶囊、胃肠安、更年安片等销售规模上5 千万的产品。作为医药企业而言，产品线是企业竞争力的基础，也是我们判断公司未来或将成为二线蓝筹的重要基础。
在原有体制下，由于重铺货而轻终端管理，导致大量存货积压；企业冗员负担沉重，经营效率管理低下，两年大幅度记提坏帐导致亏损而被ST 处理。2007 年初以郝菲菲为核心的新一代领导班子上任以后，一年以来，大刀阔斧推行改革，企业运行效率已经出现明显改善。
公司改革，归结起来，集中在三方面：一是，冗余人员清理；二是，业务结构的调整；三，是营销体系的改革。
为清理人员，公司于2007 年记提了约5000 万的人员处置费用，这也是导致2007 年亏损的重要原因。目前公司员工已经从9000 人下降到7000 人，这种力度，在国有企业改革中并不多见，显示了公司领导锐意进取的决心。
业务结构的调整和梳理，主要表现为对亏损业务的剥离、对优势业务资源倾斜。公司整个产业体系，核心集中在两块：以六厂、达仁堂、乐仁堂和隆顺隆为中药工业核心；以销售公司为核心，建立有覆盖天津全地区的医药批发和零售网络。对这两块是集中资源大力扶持，扩大生血机能；对于华立达、中科新矩等非重点发展生物领域则通过参股形式逐步放权于管理层或外方股东来激励企业发展。
最大的亏损集中在医药商业连锁店、新新药厂，年亏损额均在几千万以上，该两公司已经在上半年成功进行剥离。其中医药连锁以5000 万左右的价格溢价剥离给母公司，带来约5000 万的处置收益。而新新药厂已经关闭等待处置，资产总额2 亿，扣除流动资产后的固定资产约1.5亿，可能在未来存在一个帐面损失，但土地处置的收益完全可以弥补。
总体而言，经过两年的清理，应该说现在公司负担已经变的非常轻，公司财务上变的非常干净，为后面的大发展奠定了基础。
近两年的营销体系改革，主要是销售进行集中管理，理顺价格体系。目前，速效救心丸的价格已经稳定在166-168 元/条的价格水平，整个医药商业进入了盈利状态，显示营销体系改革成效显著。
未来的营销改革，主要致力于填补空白市场，将公司产品销售从天津市场走向全国。为此，公司制订了大产品战略，筛选出21 个具备良好市场基础的产品梯队，并且组建了医疗系统学术化的推广队伍。由于公司目前70%收入来自天津、北京一带区域市场，因此如果走向全国的市场战略一旦成功，将对公司销售带来巨大提升。但作为一家老国有企业，对学术营销并不见长，在现有人员基础上，能否成功实现销售模式的转变，还需要紧密跟踪。
此外，公司持有中美史克25%股权，是公司投资收益的重要来源。中美史克自06 年以来盈利进入恢复性增长，07 年为公司贡献了约5600 万的利润，预计来自该公司的投资收益有望保持每年10%以上的增长，2008 年预计超过6000 万。
鉴于公司基本面的持续改善，日前大股东在6.5 元左右增持了不超过2%的股权，一方面是响应中央股利国有大股东增持的号召，更重要的是，这也充分体现了大股东对公司发展长期看好的信心。
盈利预测。预计公司医药工业有望保持20%左右的增长，2008 年净利润约2.11 亿，EPS0.57 元，其中医药连锁公司股权转让收益5000 万、中美史克投资收益6000 万、自身业务1 亿；2009 年净利润2.35 亿，EPS0.63 元，其中5000 万北辰仓库土地转让收益、6500 万，主营业务1.2 亿。
结论：我们认为，公司整个基本面在持续向好，公司业绩下行空间有限，目前股价基本反映了公司主营业务的价值，作为安全边际，但我们认为未来业绩超预期的可能性较高，总体而言应该是收益大于风险的投资标的。
预计2008 年报之后，公司有望摘星脱帽，将成为公司股价催化剂。
风险分析1、公司改革过程中再次出现局部失控导致的亏损。2、新新药厂清理过程中固定资产处置可能再次出现巨额资产减值，影响公司利润表现。3、公司管理层对利润释放的动机尚需要进一步观察。
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