| 来源： |
申银万国 |
发布时间： |
2009年01月15日 15:50 |
作者： |
俞春梅 |
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投资要点：
国家发改委决定自1月15日零时起将汽、柴油出厂价格每吨分别降低140元和160元，调整后的汽、柴油供应价格分别为每吨5440元和4810元。各地汽、柴油最高零售价格等额下调。
此次调价距离上次2008年12月19日调价不足一个月，时间相对比较短，且下调幅度仅为每吨150元左右，幅度相对比较小，作为新机制实施后的首次调价，向市场传递了信号，表明中国政府正以积极的态度执行完善后的成品油定价机制。由于新定价机制保留了政府最终控制权，市场此前依然对政府能否及时调价存在疑虑，而我们此前就认为政府调控主要针对价格极端情况，如果油价在100美元/桶以下相对合理的区域内波动时，国内成品油价格有望跟随油价定时调整，时滞性将会较此前大大改善，而09年油价重上100美元/桶以上的概率比较小，因此炼厂能取得合理盈利。
此次调价可以使我们对新的成品油定价机制做一个推测。我们认为国际油价基准应该是以布伦特、迪拜、米纳斯三地加权平均价格为基准，调价频率应该是在30日移动加权平均价格变动超过8%时调整。具体成品油价格相对油价如何调整我们还无法明确，目前只能以油价变动8%，相应成品油价格平均调整150元/吨来推算。
维持两大油气公司09年业绩预测。由于我们此前对中石油、中石化09年炼油业务的盈利估计就是按照1.5美元/桶左右的炼油EBIT来测算的，因此此次调价是在保持炼油合理毛利的情况下实施的，并不对我们的业绩预测假设产生影响，因此我们维持两家公司09年0.62、0.52元/股的业绩预测（假设条件为09年原油价格为55美金/桶，炼油获得1.5美金/桶的合理利润）。由于新定价机制后，炼油的盈利相对锁定，两家公司的盈利波动和油价正相关，因此我们认为两家公司的投资机会还等待一季度末后油价走稳、基本面改善的时候。
事件
国家发改委网站披露：决定自1月15日零时起将汽、柴油出厂价格每吨分别降低140元和160元。各地汽、柴油最高零售价格等额下调。
调价原因：近一段时间国际市场原油价格持续回落，几日来虽有波动，但按照完善后的成品油价格形成机制，仍有一定的降价空间，为此，国家决定相应下调成品油价格。
1.新机制下的首次调价向市场传递积极信号
此次调价距离上次2008年12月19日调价不足一个月，时间相对比较短，且下调幅度仅为每吨150元左右，幅度相对比较小，作为新机制实施后的首次调价，向市场传递了信号，表明中国政府正以积极的态度执行完善后的成品油定价机制。由于新定价机制保留了政府最终控制权，市场依然疑虑政府能否及时调价，而我们此前就认为政府调控主要针对价格极端情况，如果油价在100美元/桶以下相对合理的区域内波动时，国内成品油价格有望跟随油价定时调整，时滞性将会较此前大大改善，而09年油价重上100美元/桶以上的概率比较小，因此炼厂能取得合理盈利。
2.由本次调价引发的对新定价机制的推测
由于此前发改委在《成品油价税费改革方案(征求意见稿)》中对新的成品油定价机制表述仅仅为“国内成品油价格继续坚持与国际市场有控制地间接接轨，国内汽、柴油出厂价格以国际市场原油价格为基础，加国内平均加工成本、税收和合理利润确定。”，具体细则还未有明确规定，因此我们根据此次调价的时间点和幅度对新定价机制对一个推测。
以前后两次调价的时点来看，我们测算发现1月14日往前倒推30日的布伦特、迪拜、米纳斯三地加权平均价格相比12月19日倒推的平均价格下跌了约9.3%，因此我们推测：
国际市场原油基准为布伦特、迪拜、米纳斯三地加权平均价格
调价频率预计为30日移动加权平均价格变动超过8%时调整
具体成品油价格相对油价如何调整我们还无法明确，这应该是一个复杂的计算公司，而且为避免套利不会对外公布，目前我们只能以油价变动8%，相应成品油价格平均调整150元/吨来推算。
3．调价并未对油气公司产生影响，维持其09年业绩预测
由于我们此前对中石油、中石化09年炼油业务的盈利估计就是按照1.5美元/桶左右的炼油EBIT来测算的，因此此次调价是在保持炼油合理毛利的情况下实施的，并不对我们的业绩预测假设产生影响，因此我们维持两家公司09年0.62、0.52元/股的业绩预测（假设条件为09年原油价格为55美金/桶，炼油获得1.5美金/桶的合理利润）。由于新定价机制后，炼油的盈利相对锁定，两家公司的盈利波动和油价正相关，因此我们认为两家公司的投资机会还等待一季度末后油价走稳、基本面改善的时候。
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作者声明：在本人所知情的范围内，本机构、本人以及财产上的利害关系人与所评价的证券没有任何利害关系。本文观点仅供投资者参考，并不构成投资建议。投资者据此操作，风险自担。 |
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