业内称对赌是一种财务工具而非赌博，关键是企业要认清风险合理设计

    深圳商报记者 陈燕青

    6年前，中信泰富曝出了因签订外汇衍生品对赌协议而出现巨额亏损155亿港元的消息。时隔6年，随着中信泰富原高管被香港证监会调查，此事再度引发了外界关于对赌协议的热议。近年来中国企业与外资对赌虽有成功的例子，但也不乏失败的案例，如中航油、深南电等。昨天,同信证券分析师胡红伟等多位业内人士在接受记者采访时表示，对赌协议本身并无对错可言，关键是企业要充分认识其中蕴藏的风险，做好尽职调查，进行合理设计。

    对赌其实和赌博无关

    当年，中信泰富在澳洲经营铁矿，为了避免外汇波动的风险，购买一批澳元累计外汇期权合约，然而随着澳元大幅贬值，致使期权合约录得巨额亏损。消息一出，中信泰富的股价随即狂跌。

    中信泰富购买的澳元累计期权合约共90亿澳元，实际上是与外资投行签订了一个外汇衍生品对赌协议。

    对赌一词听来刺激，其实和赌博无甚关系。对赌协议是投资方与融资方在达成协议时，双方对于未来不确定情况的一种约定。如果约定的条件出现，投资方可以行使一种权利；如果约定的条件不出现，融资方则行使一种权利。所以，对赌协议实际上是期权的一种形式。

    “中信泰富实际上是购买了一款与汇率挂钩的结构性外汇理财产品，并且留出了巨大的风险敞口，属于滥用了对冲工具的对赌，与企业股权融资中的对赌协议无关。”北京投行人士王先生对记者表示，“对赌协议近年来在并购重组中运用很广泛，比如被并购标的要提出业绩补偿承诺，实际也是对赌协议。”

    同信证券分析师胡红伟对记者称，“以中信泰富的例子来看，公司仅仅从行业角度出发，希望通过衍生品来对冲汇率波动对公司原材料的价格影响，不过它只考虑了短期行业波动，却忽略了汇率受多重因素影响，如本国宏观经济、全球资金流动、政治因素等。”

    对赌巨亏不乏案例

    记者注意到，中信泰富因对赌而巨亏并非中国企业的首例。早在2004年底，中航油新加坡公司就因类似的情况亏损累累而不得不申请破产保护。

    2004年初，中航油新加坡公司总裁陈久霖在未经授权的情况下建立了大量原油空头头寸，随着油价不断高攀，中航油亏损累累、资不抵债，于2004年12月申请破产保护。此事最终以中航油亏损5.5亿美元、陈久霖被判4年零3个月监禁、中航油重组落幕。

    此外，2008年，深南电和华尔街的高盛签订了一个对赌协议。2009年底，深南电的一纸公告再次引出了自己与投行高盛石油期权合约的纷争。公司称，愿与高盛的子公司杰润公司和谈，但拒绝赔偿其提出的5.7亿元。记者发现，在公司去年的年报中，仍然在披露与高盛的纠纷进展。这桩6年前的官司，似乎到现在仍然没有下文。市场猜测，或许正因为这桩官司，中海油终止了入股深南电的动作。

    为什么国内企业与外国大鳄对赌屡屡失利?对此，同信证券分析师胡红伟昨日对记者表示，“失利的原因有很多：一是因为汇率、大宗商品定价权在国外机构手中，定价权在国外就意味着外资大行对价格有较强的影响力甚至可以操纵；二是国内企业在衍生品等交易中过于短视，对未来的预判存在较大的偏差，对衍生品风险的认识不足；三是国内企业在对赌的时候忽视了小条款，一些看起来似乎不重要的条款却是致命的，尤其是期货等衍生品杠杆很大，容易出现巨亏。”

    知名财经评论人宋清辉对记者称，“一些企业对金融操作的规则不甚熟悉，如忽视协议中的隐蔽条款和对赔偿标准的理解等，是国内企业与外资在对赌中屡屡陷于被动局面的主要原因，另外一个原因就是对赌标准制定的不科学。”

    认清对赌风险

    在国际企业对国内企业的投资中，对赌协议早已经被广泛采纳。虽然近年来接连出现一系列失败案例，凸显了对赌协议给企业带来了惨痛教训，但也不乏对赌协议成功应用的案例，如中国动向在一场与摩根士丹利的“赌局”中最终获胜，实现了双赢。当年蒙牛与摩根士丹利对赌，蒙牛胜出，其高管最终获得价值高达数十亿元股票。

    上述投行人士王先生表示，“面对老谋深算的国际投行，部分中国企业懵懂无知，殊不知前者早已做好一个局等着后者钻进去，外资投行不仅能够利用信息不对称让自己稳赚不赔，甚至能够通过操纵市场来获利。国内企业需要充分认识蕴藏的风险，做好尽职调查，设计好各类条款。”

    “对赌协议只是一种财务工具，从本质上没有对错可言，正所谓愿赌服输。”同信证券分析师胡红伟表示，“合理的对赌协议有利于企业的发展壮大，未来国内企业在参与对赌时一定要把开阔眼界，防范风险，不要只盯着眼前利益而忽视了小概率事件和细微条款。”

    知名财经评论人宋清辉对记者表示，对赌协议是一项高风险的融资形式，一旦经营环境发生巨变，企业将不得不进行赔偿。企业管理层在决定是否采用对赌方式融资时，应谨慎考虑各种因素，避免产生不必要的损失。