| 来源： |
京华山一 |
发布时间： |
2007年10月09日 10:39 |
作者： |
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我们认为货柜航运业已从今年初起逐渐步入上升周期。随着年末旺季的到来，预计运价复苏趋势将延续至今年余下数月。在2004至2005年的上一业务高峰期之后，预计货柜航运业将于2008及2009年迎来新的高峰期，但预计运费的反弹幅度将不及上一轮高峰期。我们认为行业增长动力应得到进一步加强，原因是：1)亚欧市场对装柜货物的需求旺盛；及2)未来货柜运力的供需趋势逐步改善。
中海集运(2866)今年中期业绩出现了显著改善，原因是运输箱量按年回升25.8%、运费反弹(亚欧及国内航线每标准货箱的平均收入分别按年上升23.9%及40.4%，抵销了泛太平洋地区的疲弱表现)，再加上成本控制奏效(每标准货箱的平均成本按年降低7.0%)。我们相信公司的运费将在下半年度进一步上升，尤以亚洲及国内航线为主，主要得力于这两地区经济快速增长及采购需求强劲，而且年末旺季即将到来。内地箱量占总箱量的比重预计将从去年的30.2%升至今年的35%，以把握国内沿海地区运费的强劲反弹。此外，成本应保持在可控制的水平，原因是∶1)今年约26%的航油已以每吨299.4美元的价格进行对冲；及2)透过优化航线及减少沿途挂港，码头处理费有所降低。因此，预计毛利率将从去年的6.9%升至今年的约12%。
注资及发A股成上升动力
在9月向股东每10股股份派发5.5股红股后，公司的股本已显著扩大，但管理层还计划于今年第4季发行大量A股(最多可占扩大后股本20%)。乘着内地股市节节攀升的势头，A股上市的规模可能相当庞大，而且可能为我们提供一些母公司注资方面的线索。预计即将注入的资产质素优良且与货柜船有关，并可为中海提供业务协同效益。事实上，母公司在全球9个货柜码头拥有权益(8个在中国，1个在美国西岸)，去年的总吞吐量为1,300万个标准货箱。即将收购的资产亦可能包括一合资货柜制造业务。此外，相信管理层亦有意将上市所筹资金用于建造特大型货柜船，从而达到积极扩张货柜船队的目的。
中海集运在货柜航运业的资产基础不断加强，令我们看好其长远增长前景。预计接下来的A股发行可对公司股价构成强力支持，原因是大部分A股航运股的当前估值均在08年度市盈率20倍以上(有别于通常用市账率方法衡量周期股的做法)，以计入「中国因素溢价」。我们认为中海H股(现价为08年度市盈率17倍)并没有计入潜在的注资因素。我们当前侧重关注其强劲的盈利增长潜质，并将目标价从先前的5.29港元调高到7.70港元(昨收6.69元)，依据是：1)以现有资产所作现金流折现估值为5.90港元；及2)若干注资机会对资产净值的提升作用为1.80港元。
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