| 来源： |
中国证券报 |
发布时间： |
2007年03月20日 08:46 |
作者： |
罗景 |
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央行日前决定上调存贷款基准利率27个基点，我们认为，轻微加息不会导致寿险公司的资金成本上升，而其投资收益率则会相应提高，因此轻微加息对寿险公司影响正面。然而，若持续加息将令寿险公司面临费率逐步市场化的风险。维持中资保险业“跑赢大市”评级，重申“买入”中国人寿、中国平安和中保国际。
轻微加息对寿险公司影响正面。保险公司既经营风险（承保业务）又运用承保资金（投资业务）。我们可以将其承保业务简单的看作保险公司的资金来源，而获取资金的成本反映为保单费率的精算假设中隐含的死亡率、费用率和利率等。其中，隐含利率假设是保险公司的资金成本的主要因素。由于1990年代中国出现了大量高保障收益率保单而导致寿险公司面临利差损失问题，保监会规定保证利率不能超过2.5%。中国人寿06年中报显示其产品平均定价利率为2.24%，接近监管上限，因此轻微加息并不会令寿险公司的资金成本大幅上升。另一方面，寿险公司新增资金以及到期资产则将获得更高的投资回报，从而改善收益。
持续加息将令寿险公司面临费率市场化的风险。若持续加息令市场无风险收益大幅高于监管定价利率上限，寿险公司将在短期内获得丰厚的利差。然而，我们认为这将刺激监管层重新审视设定定价利率上限的合理性。最可能出现的情况是保监会将逐步放宽定价利率限制，最终实现保险产品的费率市场化。当然，实行费率市场化仍需要较长的一段过渡期，而放宽定价利率限制的进程则取决于加息步伐。
轻微加息对新业务发展的负面影响有限。理论上，存款利率上升后保险产品对客户的吸引力下降，新业务增长将受制约。但是，轻微加息并不会改变客户的风险保障需求，而且在行业产品定价利率受到上限监管的环境下，客户购买寿险产品时在价格上并没有太多选择。因此，我们认为轻微加息对新业务增长的负面影响较为有限。
对已承保业务的影响取决于退保成本。对已承保保单而言，利率上升后，客户的退保率和保单贷款也会上升，特别是保单初期的退保对保险公司非常不利，将降低新业务价值。但是，由于在保单初期的退保，客户需要付出较高的退保费用，因此轻微加息带给客户的收益往往无法完全弥补其退保损失。
加息将减少中国人寿和中国平安融资后权益2.7%和0.9%。在国际财务报告准则（IFRS）下，债券投资被分为持有到期（HTM）、可供出售（AFS）和以公允价值计量且其变动计入损益三类。加息将导致债券投资的公允价值变动；AFS债券的未实现收益直接在权益中确认，只有在其售出或减值时，其累计公允价值调整才作为已实现损益计入利润表。我们预计中国人寿和中国平安06年底的AFS债券余额分别为1605亿元和418亿元，此次加息27个基点带来的未实现损失分别达到35.5亿元和7.3亿元，占其估计融资后股东权益的2.7%和0.9%。
加息将增加中国人寿和中国平安07年纯利0.9%和1.1%。升息将使保险公司的新增资金及到期资产获得更高的投资回报。我们预计07年中国人寿和中国平安的新增资金和到期资产合计将分别达到1,731亿元和1,173亿元。综合考虑债券公允价值变动对纯利的负面影响，我们的测算显示此次加息对两公司07年纯利的综合影响分别为1.8亿元和1.0亿元，分别增加0.9%和1.1%。
维持中资保险行业评级为“跑赢大市”。轻微加息对寿险行业的影响总体偏正面。目前行业整体估值水平较为吸引，07及08年预测市盈率分别回落至27.7倍和21.5倍。我们依然认为“十一五”期间中国寿险保费收入年均增速有望达到15%。同时，在国家政策支持下，保险行业投资渠道不断拓宽，投资收益率有望持续改善，08年税制改革亦有助于行业盈利能力提升。综合而言，我们仍然坚定地看好中国寿险行业发展前景，维持中资保险行业评级为“跑赢大市”，推荐“买入”中国人寿、中国平安及中保国际。
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