2013年11月30日,国务院决定开展优先股试点,并发布了《关于开展优先股试点的指导意见》(下称《指导意见》)。《指导意见》从优先股股东的权利与义务、优先股发行与交易、组织管理和配套政策三个方面明确了相关内容。

　　《指导意见》中有四点非常重要:1、优先股可以公开发行也可以非公开发行;2、发行优先股不得超过普通股总数的50%;3、优先股可以作为并购重组支付手段;4、企业投资优先股的投资收益,符合条件的免税。

　　至此,酝酿多时的中国优先股试点即将起航。那么,优先股试点对于市场影响如何?而在海外成熟市场优先股的发展情况又如何?本文试图对此进行一一解答,从而让投资者对优先股这个A股新事物有一个更深入的了解。

　　三、优先股在海外的发展情况

　　(一)优先股在美国的发展

　　1、市场概况

　　优先股起源于19世纪30年代铁路公司向政府的融资,是为满足美国铁路建设热潮巨大资金需求而做出的临时性融资安排。一战以后优先股发展进入黄金期,但大萧条的出现使得一些陷入财务危机的公司开始侵害优先股股东的盈余分配权,优先股市场陷入萧条。20世纪中后期开始,优先股制度开始进入规范有序发展期,并于20世纪90年代进入快速发展期。

　　在美国市场上,优先股是资本市场的一种有益补充,在特定时期对稳定金融市场发挥了重要作用。相对于16万亿美元市值的股市和超过股市市值的债券市场来讲,优先股市场规模仍然很小,甚至不到万亿水平。由此可见优先股只能是资本市场的一种有益补充。但是在2008年全球金融危机期间,优先股作为一种特殊的注资方式成为实施金融救援计划的主要金融工具,对稳定金融市场发挥了重要作用。

　　在美国,优先股不仅为公司提供了重要的融资方式,而且为注重现金股利、不同风险偏好的投资者开拓了投资渠道,其对完善资本市场的产品结构,构建多层次资本市场结构等都具有不可替代的作用。

　　2、优先股发行额

　　近几年美国股票市场的优先股发行量非常不稳定,在2008年金融危机发生之前,优先股的发行额呈上升的态势。但是金融危机的发生严重打击了优先股的发行,并于2009年跌入谷底,不过随着美国经济形势的复苏,优先股的发行规模也越来越大,近一步接近了2008年金融危机前的繁荣水平。众多投资者对优先股未来的市场预期是积极的。

　　3、优先股发行行业

　　在美国,发行优先股的行业大多为规模庞大、资金力量雄厚,收益稳定的行业。这样的企业需要持续的现金流,并且对投资者的吸引力大,利用优先股优化本身的财务状况,还可以免于分散分配公司利益。数据显示,美国股市中发行优先股最多的行业依次为非银行金融、银行、制造业和电力行业。

　　4、案例回顾

　　(1)巴菲特投资高盛优先股的成功案例

　　股神巴菲特是一个热衷于优先股的投资者,并且在危机中也受益于优先股。在2008年的金融危机中,巴菲特管理的伯克希尔哈撒韦公司曾以50亿美元的价格向高盛集团购入了部分优先股,以帮助高盛集团增加资本额,并恢复市场对该投资银行巨头的信心。在接受巴菲特投资之后的一天,高盛集团成功进行了一次增股,获得57.5亿美元融资。

　　巴菲特在2011年致股东的信件中表示,对高盛集团的投资每天带来超过100万美元回报。数据显示,巴菲特的这笔投资每年获得派息超过5亿美元。不过,这对于高盛集团的压力可想而知。2011年3月19日,高盛集团宣布支付55亿美元赎回在2008年中全球金融危机爆发时出售给沃伦巴菲特旗下伯克希尔哈撒韦公司的高盛集团优先股。

　　除了购买高盛的优先股,2011年8月25日,巴菲特还购入50亿美元美国银行的优先股。股神显然是从这次优先股交易中尝到了甜头。

　　(2)金融危机中优先股的优异表现

　　在2008年全球金融危机爆发后,优先股作为一种特殊的注资方式,在金融危机时期,成为实施金融救援计划的主要金融工具。例如,2008年10月,美国政府宣布用1250亿美元购入花旗银行、摩根大通等九家主要银行的优先股。这首先提升了市场信心,避免了危机的进一步扩散;其次是优先股提升了金融机构的资本充足率,缓解了金融机构的融资压力;第三,对政府而言,政府一方面能获得丰厚的优先股股息,又不干涉公司的内部经营,避免了传统国有企业存在的种种问题。

　　(二)优先股在香港的发展

　　在香港市场,优先股所占比重也非常小。截至上半年,在香港股票市场,优先股的发行量为634.4亿股,而同期普通股的发行量大约是其的100倍。

　　在香港股市,发行优先股占比例多的行业依次为软件服务、一般金属和矿石、原材料和农业产品。而支援服务、零售和酒店等行业也紧随其后。这种结构构成与美国优先股发行以金融、工业和电力等实力雄厚行业有一定的差别。这也反映了香港市场的独特性。

　　(三)优先股在台湾的发展

　　台湾发行优先股最早出现在1957年的中国人造纤维股份有限公司。50、60年代公司发行优先股的目的仅是单纯的为扩充资本;70年代优先股的发行目的,除了筹集资金以外,还包括以发行优先股偿还负债、或者取代债券的发行,并且出现了以取得或合并他公司为目的的优先股;80年代发行优先股之目的多为扩充厂房设备、偿还贷款、强化财务结构。其后优先股的使用有所降低,究其原因,由于优先股股本规模小,又须另外挂牌,易为有心人利用、炒作。对此,政府采保守态度,很少核准上市公司发行优先股,即使同意发行,也无法上市买卖。90年代之后,优先股少有公开发行,而转为企业为特定目的进行私募之客体。

　　21世纪后台湾优先股发行较少,这主要是因为主管机关并未特别鼓励企业发行优先股融资,故而其在台湾资本市场的地位远不如普通股及公司债,而且一般投资者对优先股的关注也较少。尽管如此,台湾地区的优先股研究已经日渐增多,涉及优先股的法律法规有30余部之多。这也意味着,在我国台湾地区,优先股已经是公司、金融、会计、税收等领域法律法规中不可缺少的内容。

　　(四)优先股在日本的发展

　　在日本,利用优先股融资已经是很多企业的首选。2008年日本第二大银行--瑞穗金融集团出售价值高达3000亿日元(约合32亿美元)的不可转优先股以提高该银行的资本充足率。

　　在日本,普通股、公司债和优先股的发行规模有着此消彼长的关系。08年-11年,日本普通股和公司债的数量和融资规模稳步上升,同期优先股的发行数量以及融资的规模都略有下降。2012年,日本市场中优先股的发行数量达到了近五年最高的242家,并且其融资规模也达到了近五年的绝对峰值58314(百万美元),而当年的普通股和公司债不论是发行数量还是融资规模照均较2011年有所下降,这也说明了这样一个事实,如果大量发行优先股那必然会对普通股和公司债的发行量与融资规模造成影响。

　　五、优先股是中国资本市场的有益补充

　　在特殊时期,优先股作为不同于普通股的注资方式,无论对证券市场、公司还是注资者,都有好处。

　　(一)优先股对我国企业的积极意义

　　1、优先股为经济低迷期或企业经营低迷期提供更有效的融资方式

　　当前我国经济处于转型期,股市很可能在较长时期处于震荡格局,多数投资者更注重资金的安全性,持有“现金为王”的思路。为满足投资者避险的要求,目前的社会融资方案多数采用银行贷款和债券融资的方式。其实证券市场也应该有所作为。在证券市场上,优先股应该是非常时期融资的“优先”选择。优先股的股息一般预先确定,公司解散或破产清算时优先股股东先于普通股股东取得剩余资产清偿权,优先股股东对公司经营管理没有投票权。上述特点正是普通股股东和社会资本双方都需要的。

　　2、优先股为企业提供提高普通股权益杠杆的融资方式

　　在正常时期,优先股作为一种特殊的股票形式,是公司的重要融资渠道。与单一的普通股融资方式相比,普通股、优先股相结合的融资方式有以下几点好处:第一,降低资本成本。优先股的资本成本低于普通股,发行部分优先股取代普通股,可以降低公司的综合资本成本。第二,可以避免公司控制权的分散。优先股股东不能参与公司的经营决策,从而使公司的控制权保留在普通股股东的手中。第三,财务风险小。优先股属于权益资本,采用优先股筹资可以规避债务融资的财务风险,使公司能够在资本相对安全的情况下实现超常扩张。

　　企业财务管理的目标是实现股东财富最大化(企业价值最大化)。从企业的最终所有者——普通股股东的立场看,优先股是一种可以使用的财务杠杆,可视为一种永久性负债。在企业资本结构一定的条件下,企业从息税前利润中支付的债务利息、优先股股息等资本成本是相对固定的,当息税前利润增长时,每一元利润所负担的固定资本成本就会减少,从而使普通股的每股收益以更快的速度增长。因此,合理安排企业债务资本与自有资本之间的比例关系是财务管理的一项重要工作,其中,通过优先股安排调整资本结构,充分合理地利用财务杠杆有助于企业财务管理目标的实现。

　　3、优先股为我国产业整合、企业间的兼并重组提供了有效的融资方式

　　优先股是公司并购与反并购的有效手段。并购是市场经济条件下企业扩张发展的主要形式和必然行为,对于公司来讲,如何有效利用并购手段吞并其他企业、保护自己大有文章可做。优先股在这方面具有独特的功用,一方面公司在并购其他公司时,常常通过发行优先股来换取对方的资产,这样既能够达到并购目的,又避免了因并购扩大部分而丧失或削弱原来的控股权。另一方面为了防止被别的公司并购,可在股本中设置优先股,在总股本相同的情况下使发起人的普通股拥有更大的表决权权,防止敌意收购和兼并,把公司牢牢掌握在自己手中。

　　4、优先股对促进创业型公司的发展有重大意义

　　国务院于2005年9月7日批准了国务院下属十个部委联合发布的《创业投资企业管理暂行办法》。其中第十五条规定,经与被投资企业签订投资协议,创业投资企业可以以股权、优先股和可转换优先股等准股权方式对未上市企业进行投资。其中,普通股是最常用的投资方式。

　　创业投资家采用普通股可以分享创业企业成功所带来的巨大收益,可以参与创业企业的经营决策并发挥自身的优势。其风险是如果创业企业失败,创业投资家只能与创业股东一样享有剩余财产分配权。由此可见,以优先股和可转换优先股投资创业企业能很大程度保护创业投资家的利益,是可以逐步推广的投资方式。

　　(二)优先股对中小投资者的积极作用

　　1.提供收益稳定的投资品种。

　　根据国外资料的统计,优先股的回报水平一般要高于公司债券,所以,优先股能够吸引长期投资者和机构投资者,而且在股票市场低迷时,优先股更能体现出良好的抗跌性。对中小投资者而言,投资优先股虽然使其失去了投票权,但由于中小投资者原本就难以参与管理和决策,不如退而求其次,获得稳定的投资报酬。因此,优先股很适合那些不愿意承担太多风险、也不需要行使表决权、但却获得稳定收益的投资者。

　　2.降低投资风险。

　　在安全性方面,优先股不仅可以获取较高的稳定收益,而且在公司清偿时,其求偿顺序位于债权之后、普通股之前,投资风险较小。

　　(三)优先股对我国证券市场的积极作用

　　1.缓解市场压力。

　　从现状看,我国股票市场上的普通股交易投机性大,投资者关注股价波动要甚于关注公司业绩,致使相当一部分投资者“望市却步”。其部分原因是由于普通股参于公司利润分配的不确定性所致,即无论公司盈利或亏损都可能宣布年终对普通股股东不分红或少分红。这使大多数投资者将目光转到了股价变动上,于是与追求资本利得者一同在股票市场上对股价的变动推波助澜,加剧了股票市场的动荡。优先股作为一种固定收益证券,可以为追求稳定收入流的中小投资者及机构投资者所用,从而减缓普通股市场的投机压力。

　　2、优先股制度吸引长期机构投资者

　　优先股的发行不会影响二级市场的情况,因为其不在二级市场上流通,可以吸引场外的资金,为企业融资做出贡献。同时,吸引场外资金也会是整个股票市场起到稳定价格指数的作用,控制了金融的稳定性。

　　尤其是优先股制度可以吸引养老金、社保基金、住房公积金、保险公司等长期机构投资者进入市场,加大机构投资者比重、完善投资者结构、培育价值投资理念都具有重要意义。

　　3、解决外资入股问题。

　　对我国上市公司而言,外资入股虽然能大量引进资金,但公司容易丧失控股权。而如果设置专门的、向外资开放的优先股供外国投资者认购,并制定相应的管理办法,既可以为外资进军中国市场打通渠道,又可以防止国内企业被外资控制。尤其是在我国资本市场面临向外资全面开放、必须给外商以国民待遇的情况下,试行优先股可以变被动为主动,不失为明智之举。