未来LGFV债务置换规模或将扩大:截至2013年6月,中国LGFV债务总计达人民币17.9万亿元左右,市场视其为中国潜在的金融风险。因此,利用评级更高的LGB置换LGFV债务似乎是较为可取的选择,可以消除LGFV债务不断上升的违约风险。虽然根据中国《商业银行法》规定,央行不得直接购买LGB,但以下措施仍有可能:1)央行向商业银行/政策性银行提供再融资,并特批这些银行购买LGB;或者2)央行可能通过公开市场操作(OMO),在二级市场上购买商业银行持有的LGB。鉴于中国经济发展速度放缓形势尚未改善,我们认为央行有可能采取上述措施以降低LGFV债务的相关风险。

　　有望提升银行估值:截至2013年6月,银行贷款约占中国LGFV债务的61%。由于LGB基本都是有政府支持的AAA级债券,利用LGB置换LGFV债务将使违约风险降低,从而减少银行的不良贷款(2014年中国银行业不良贷款率为1.25%)。这将有助于提升银行估值,提高银行对外国机构投资者的吸引力。我们认为中国银行板块股价至少具有10%的上涨空间,我们预计地方债务置换计划将在一定程度上提升银行估值。此外,除了债务承销收入有望增加,银行也可以利用之前已分配给LGFV的额度,扩大对企业的贷款规模,收取更高的利息。我们认为人民币1万亿元只是开始,未来地方债务置换规模将扩大。

　　或将增加银行风险:在经济发展速度放缓的情况下,由于担心资产质量问题,银行一般不愿意贷款。因此,我们认为LGFV债务的利息收入差额是否能补全仍是问题。利用LGB置换LGFV债务可能迫使银行提供较长期的贷款,资产周转周期放慢,这有可能进一步加剧信贷成本压力。整体而言,我们认为债务置换计划对中国商业银行的影响有利有弊。招商银行(3968 HK;600036 CH;买入)依然是本中心在银行板块内的首选股,因为公司营收增长强劲,运营战略稳健。