●市盈率并非是判断成长股空间的指标,市场应该关注的是其未来的空间,即产品的市场渗透及其趋势。 利润增速拐点出现,公司股票估值倍数也开始下滑;一个成长性公司一般只有一个高成长期,除非出现成功的颠覆性产品创新

　　●中国科技类成长股基本符合美国科技类成长股的发展规律,但也表现出自己的特点。比如,业绩变动趋势过于剧烈、市销率整体水平较高等

　　●中国科技股震荡剧烈的原因有三:1、作为科技追随者,大涨大落符合普遍规律;2、市销率过高,风险更大,盈利趋势转折时容易出现恐慌性下跌;3、不掌握核心技术,当行业高峰过后,利润持续性更差

　　●引领未来20年经济趋势的有三大科技方向:1、电动智能汽车;2、以3D打印和机器人为代表的生产智能化;3、以移动互联和可穿戴设备为基础条件的生活智能化革命

　　⊙银河证券

　　作为科技成长股的代表,创业板经历了去年一年的轰轰烈烈行情,今年上半年进入了高位盘整。不过,从投资角度看,创业板仍是当前A股市场中最具投资潜力的成长股群体之一。为此在我们重新审视中国成长股的投资理念之时,希望给予投资者一个全面的观察去发现和挖掘成长股。

　　对成长股的研究中,我们将成长股分为两类:一类是以信息技术进步作为驱动因素的科技类成长股;另一类是以消费升级作为驱动因素的消费类成长股。我们认为,两类成长股的驱动因素、成长特性乃至股价波动节奏都是不尽相同的,需要用不同的投资理念来判断两类成长股。

　　成长股自今年2月起呈现了典型的高位调整,这一风格反差一直持续至今。我们认为前期回调的主要原因是市场缺乏增量资金,当注意力短期转移到传统逆袭和区域类主题的时候,资金的挪腾是不利于成长股的。

　　然而,我们认为,目前成长股反弹的条件逐步具备:第一,前期政策放松带来的托底效应陆续发酵,短期内经济下滑趋势受到抑制,市场情绪将重回上升通道,稳定的市场环境为成长股的表现创造了条件;第二,5月份以来,货币政策进一步放松,中长期国债收益率和政策性银行债收益率降幅明显,符合我们对托底政策带来的无风险收益率下降的预期;与此同时,托底政策以及市场资金成本的下降有利于社融的回升,经济动能逐步增加,风险溢价会提升,有利于权益性风险资产;第三,在宏观数据企稳、股票市场情绪高涨的背景下,成长股的涨幅往往比周期股高出许多,这是交易的逻辑。

　　科技成长股都只有一个快速增长期

　　根据成长股的特征,我们整理了市值排名前3000的美股在1980年到2011年间的营业收入增速、构造正增长年数、增长20%以上年数以及连续增长20%以上年数等评价指标,然后按照这三个指标对美国进行评价和排序,最后去除市值低于30亿美元的股票得到美国股市在1980-2011年时间区间内的30只成长股。

　　每只成长股都只有一个明显持续的快速增长阶段,即只有一个成长期。经过成长期后,营业收入很难再保持大于20%的增长速度。30只成长股中在成长期过后,营业收入增速大于20%的情形最多只保持了两年,且这种情形只出现了两次。成长期过后,营业收入增速更多的是表现为低速持续增长,或正负增长交替的情形。

　　成长股一般在上市后就开始进入成长期(营业收入增速持续大于20%),而由于新兴产业前期的高利润率,以及1997年东南亚金融风暴后其他国家投资风险增大,美国的IT产业无可避免的成了其他行业和其他国家剩余资本投资的对象。借助低廉的资金成本和市场的乐观预期,IT股集体上扬并在2000年前后达到峰值。个股成长期涨幅惊人,思科12年成长成就1059倍增长,而戴尔、微软、英特尔分别成长了593倍、156倍以及62倍。第一阶段成长期的结束,表面上由于网络泡沫破灭导致的IT股集体跳水造成的,但其内在原因是产业发展的必然结果。新兴产业后期,由于市场需求趋于饱和,以及行业内竞争对手林立造成营业收入增速和净利润率的同时下滑,从而结束快速增长的成长期。

　　2000年网络泡沫破灭后,市场归于理性,2000年到2011年迎来了IT股的第二个成长期。这一阶段由于互联网在全球范围内的普及和Web2.0技术的成熟,无论是企业还是个人都通过网络获取或是传送信息,并逐渐将网络应用作为企业经营和个人生活工作中不可或缺的工具。

　　企业和个人对网络应用的个性化需求成就了新一批IT成长股:提供客户关系管理软件的Salesforce公司,提供互联网综合服务的谷歌和提供企业数据中心服务的Equinix公司和DigitalRealtyTrust公司等。

　　这五家IT公司的成长期持续至今,营业收入从上市至今一直保持正增长的态势。他们之所以得以持续成长可能得益于个性化服务和差别定价所形成寡头垄断的市场势力,从而延长了产业发展的进程。而谷歌,Equinix公司和DigitalRealtyTrust公司则得益于其植根于网络规模的商业模式,随着网络的存量规模越大,他们所提供服务的市场需求就越大。因此,除非新技术或新商业模式的“创造性毁灭”,否则这些公司将会继续成长。

　　科技成长股股价拐点滞后营收拐点

　　整体而言,美国成长股的利润拐点和营业收入拐点存在明显的相关性,如果出现其中一个拐点,则另一个拐点一般会在两年内出现,而两者具体的先后关系依行业,公司的不同有不同的体现,其中科技类行业利润拐点和营业收入拐点的先后次序并不明显,不过利润拐点先到的情形较为常见。

　　相对于利润拐点,股价拐点与营业收入拐点较为相关,并且大多数成长股的股价拐点滞后于营业收入拐点,股价拐点同时也受大盘周期影响,其中科技类股尤为明显。科技类行业的第一批成长股均在2000年网络泡沫破灭前后达到股价拐点,第二批成长股中的谷歌和Equinix公司则在2008年金融危机爆发前达到峰值。

　　科技类成长股的买入时机

　　从技术上看,在市场整体市盈率处于历史低位时,购买成长性股票往往能够取得不俗的收益。在美国历史上,成长型股票的平均市盈率占市场整体的比值为125%,如果低于这个数值时,此时购买相关股票,便会有不错的收益。这是因为,成长型股票的市盈率水平,较市场整体市盈率水平要高出许多,因为投资者看好这些成长型公司的美好前景,他们愿意为高市盈率买账,以享受其可能会带来的激动人心的超预期增长的收益。在纽交所市场上,1962-1964年、1970年、1977-1978年以及1987-1988年出现了上世纪后50年内购买成长型股票的最佳时机。

　　尽管成长股的指数是不断涨跌起伏,但留意一下,每次领涨的股票却不尽相同。总的来看,科技类股票的走势分为两种,一种是上涨后高位徘徊,另一种是头肩顶。尽管封顶后的趋势不同,但每个股票达到封顶都有一个极为特殊的特征:公司总市值达到最高,及该类产品的市场普及率达到30%-40%,乃至50%。这个意义上看,50%渗透率往往成为成长股的魔咒。

　　中国科技股走势与指标的关系

　　科技类股票的诞生源自于以计算机为首的技术创新。中国的科技股也自2000年互联网泡沫破灭后悄然萌芽并发展。目前,信息技术产业已成为我国新经济增长的重要引擎,预计到2020年,传媒产业总产值占GDP5%以上,成为战略支柱性产业。

　　自2000年至今将近15个年头,我国的科技类股票收益率如何呢?我们将信息技术类公司全部提取出来,一共145只股票,将其分为三个时间段,研究每个时间段涨幅最高的十只股票的特点,我们会发现中国科技股走势的三个特点:

　　第一,科技股的涨幅由最初的计算机应用逐步向互联网、传媒变迁;

　　第二,这三个时期涨幅前十名的科技类公司的重复率很低,30只股票中只有2对重合,意味着中国科技股的涨幅往往只能维持在一段时间段内,而无法持续上涨;

　　第三,科技股一段时间内的涨幅就奠定了其较长时间内的涨幅程度,表明在过了成长期后公司股价没有继续出现大幅上升。

　　为了更好地了解中国科技股走势与指标之间的关系,我们选取四个时间段的涨幅第一个公司作为研究对象来分析。

　　1、财务数据增长是股价上升的催化剂。财务数据的变化大致与股价走势一致,因此财务数据只是支持股价上升的催化剂。除此以外,我们还可以看到财务数据影响股价走势的四大特征:

　　第一,中国科技类公司业绩变动趋势过于剧烈;

　　第二,中国科技类公司往往会出现股价先于业绩增长的特点;

　　第三,中国科技类公司财务增速也出现高位回落的趋势;

　　第四,部分股价涨幅较高的公司业绩并不可观。

　　2、中国科技类公司爆发前市值也不超过100亿

　　我们发现美国科技股在股价爆发之前的科技股市值一般不超过100亿元美元。无独有偶,中国科技类公司在爆发前也符合此规律。我们抽取的四家具有高成长性的科技类公司,其股价爆发前市值不超过100亿元人民币,这意味着,小市值公司对于成长股投资者更具青睐。

　　3、中国科技股的基本遵循美股的市销率原则

　　我们发现美国科技股的买卖时机可以用市销率的规律进行判断,但中国的则不然。首先主要表现在三个特征上:

　　第一,中国科技股的市销率普遍较高。根据板块比较,我们发现信息技术和传媒类公司的平均市销率高于大盘整体,维持在1-5区间;

　　第二,涨幅高的公司其市销率更大,往往在4以上;

　　第三,市销率只有在4以下才具有较安全的投资价值。

　　理论上,市销率是用以判断高科技企业最好的指标之一,既可以剔除那些市盈率很低但主营又没有核心竞争力,主要是依靠非经常性损益而增加利润的股票,又有助于考察公司收益基础的稳定性和可靠性,有效把握其收益的质量水平。因此市销率越低,说明该公司目前的投资价值越大。

　　换言之,中国科技股市销率如此大的原因是其市盈率过大而收入过小所造成的。所以严格来说,中国科技股的风险较美国大,但这并不影响有好的投资机会和投资标的,例如涨幅较高的4家公司,每当市销率跌至4以下,都会出现股价大幅上升的机会,当然,前提条件是利润足以放量和支持。