华泰证券程鹏
　　电力需求低增长反映经济弱复苏，经济发展方式转型影响深远。2013年1-2月全社会累计用电量7892亿千瓦时，同比增长5.5%，增速比去年同期下降1.2个百分点。2013年1-2月用电量增速未能延续2012年末连续3个月当月用电量增速快速回升的态势，反映出当前经济复苏动能并不强劲。中电联预测2013年全国用电量增速将呈现前低后高的态势，全年用电量增速约在7.5%左右，与我们2012年度策略报告预测相吻合。
　　十八大报告高度强调中国经济增长模式的转换，让中国经济增长转型到有质量有效益持续的经济增长上来。电力需求结构以及增长的拉动因素都将逐渐变化，电力需求弹性将逐渐降低，我们预计低增长将成常态。
　　用电增长区域分化已成趋势，西部地区进入高增长阶段。分地区来看，2013年1-2月份，除未公布数据的西藏和用电增速下降1.16%的上海市外，全国其余省份累计用电量增速均为正值。其中新疆(30.17%)、广西(19.15%)、甘肃15.39%)、云南(14.39%)、青海(11.74%)五省用电量实现了两位数的增长。中西部地区用电增长明显快于东部沿海地区。中国产业西移的过程将深刻的影响区域电力需求的发展，中西部地区电力需求增速仍将保持较长时间，而东部地区将电力需求将持续低速。
　　短期需求疲软叠加长期供需失衡，煤炭黄金十年终结。煤炭短期需求不振，库存维持高位。2003-2011年煤炭平均新增产能为2.51亿吨，而同期煤炭年均新增产量仅为2.19亿吨，持续新增产能-产量差的聚集为煤炭供需失衡埋下伏笔。我们预计煤炭行业未来三年将形成较大的新增产能规模，预计年新增产能在3-4亿吨左右，而在经济转型的宏观背景下，产销量难以快速扩大，煤炭供需失衡将会更加显著。整体而言，煤炭市场未来3年的基本特征是高库存、高进口量，供应宽松，有利于煤价维持稳定。
　　维持行业“增持”评级。经济的弱复苏导致电力需求增速放缓，机组利用水平难有提升;但同时，周期性行业的整体低迷导致煤炭需求不振，煤炭供需的天平向买方倾斜，煤价波动幅度收窄，行业整体燃料成本回落，我们预计2013年煤价将相对平稳，平均煤价较2012年仍将有所回落，盈利提升仍具空间，盈利能力的继续改善将促使行业估值提升，我们维持行业的“增持”评级，建议重点关注估值偏低，业绩对煤价弹性大以及成长性突出的公司，如国电电力、宝新能源、天富热电、国投电力等。
　　风险提示：大规模经济刺激政策出台导致煤价飙升、上网电价下调。
　　国电电力(600795)：在煤价下行，装机容量持续增长的推动下，不考虑资产注入，预计公司2013~2015年EPS分别为0.34元、0.36元、0.38元，2013年动态PE具有较高的安全边际。考虑到公司业绩增长稳健，股息率超过4%，且后续资产注入可期，给予公司2013年10-12倍PE，合理价格区间为3.4~4.1元，维持对公司的“买入”评级。
　　宝新能源(600690)：公司燃煤采购完全市场化，煤价的持续低迷，使得公司盈利能力迅速回升;2012年新投运的2×30万千瓦机组将贡献全年出力，奠定电量高增长的基础;公司火电机组均属于资源综合利用机组，在电网调度方面具备优势，机组利用水平受电力需求影响较小;2013年动态PE低于电力行业平均水平。公司估值安全边际较高，我们上调公司评级至“增持”，预计2013-2015年，公司EPS分别为0.54元、0.6元、0.61元，认为公司合理价格区间为5.5-6元。
　　天富热电(600509)：由于供电区域内高能耗企业电力需求的迅速增加，公司成长较为明确，我们对于供电量的增长较为乐观，预计2013-2015年，公司供电量的复合增速为28.75%，并且随着2013年公司自有装机以及当地火电装机逐步投产，购电单位成本将明显降低，盈利能力得到明显提高，预计2013-2015年，公司净利润的复合增速将超过50%，目前估值水平并没有充分反映其高成长性以及盈利的大幅提高，考虑增发摊薄，2014年公司动态PE不到10.5倍，价值被严重低估。考虑公司高成长的确定性，认为公司合理价格区间为12.25-14.7元，上调评级至“买入”。(原载于证券投资)