15年实现归母净利润580亿元,同比增长3.51%。

　　实现营业收入2015亿元,同比增长21.47%;实现拨备前利润1335亿元,同比增长27.83%。公司15年净利润增长低于我们及市场预期,主要由于公司拨备计提力度高于我们预期。对业绩增长贡献较为显著的是净息差同比提升、手续费及佣金收入快速增长与成本的良好管控。

　　零售基础进一步夯实,息差同比改善。

　　15年招行进一步夯实零售小微客户群的经营基础,零售贷款同比增长26.29%,占贷款总额比重为43.43%,较上年末上升4.79%,贷款结构进一步优化。息差方面,尽管处于降息的不利背景,银行持续优化负债结构持续,期内活期存款占比持续提升,付息负债成本下降幅度高于生息资产收益降幅,15年末招商银行净息差为2.75%、净利差为2.59%,分别比2014年上升11BP和14BP。

　　非息收入快速增长,托管、代理、银行卡业务表现突出。

　　公司15年实现非利息净收入647亿元,同比增长33.05%。其中,零售金融业务非利息净收入266.34亿元,较上年增长50.66%,占本集团非利息净收入的41.14%。收入结构进一步改善。手续费及佣金净收入同比增长35.26%,主要是理财快速增长背景下托管及其他受托业务、代理服务手续费增加。

　　拨备计提审慎,后续包袱减轻。

　　公司15年末不良贷款率1.68%,比14年末提高57BP;不良贷款余额474.10亿元,较上年末增加194.93亿元,增幅达69.82%,不良贷款新生成率2.17%。期内加大核销力度,核销不良383.83亿元,信用成本提升至2.22%。年末拨备覆盖率178.95%,比上年末下降54BP,当仍处于股份制银行较好水平。从不良后续展望看,逾期贷款率较年中出现下降,显示整体风险可控性较强,审慎的拨备计提有望对利润形成反哺。

　　投资建议与风险提示。

　　预计招商银行2016年净利润为613.77亿元,同比增长6.43%;每股收益2.43元。招行经营稳健,银行零售领先优势持续,中间业务保持快速增长,拨备计提审慎且较为充分,预计16年拨备压力有望减小对利润形成反哺。

　　当前股价对应6.67倍16年PE,1.03倍16年PB,维持对其买入评级。

　　风险提示:经济下行期,资产质量变化需密切关注。